第三期 策略视角下的固收+投资展望

嘉宾：

陈大烨 鹏华基金混合资产投资部基金经理

陈果 东方财富证券策略首席

权益市场变化和走势

Q1：如何看待今年以来整个权益板块的表现和未来的走势呢？

陈果：今年市场盈利与估值逻辑较去年更为复杂。正如年度报告预判，今年市场走势呈N 字形震荡向上：自去年底至今年 5 月，市场整体震荡上行，预计 5-6 月及年中阶段或出现阶段性震荡回调。

核心逻辑在于：一方面国内盈利持续修复，AI 产业处于快速扩散、向上发展的主趋势，从早期聊天机器人向智能代理演进，市场对产业盈利与景气度的信心持续增强；另一方面，市场扰动因素显著增多，美联储货币政策走向、美债利率及实际利率波动、地缘政治与能源供应等问题，对市场估值形成持续扰动，导致行情一波三折，此前 3 月伊朗局势已对全球市场造成冲击，相关担忧尚未完全消解，仍将对后续市场产生影响。

整体而言，即便存在阶段性回调，市场仍将维持震荡向上的趋势，核心支撑源于对产业发展的坚定信心。

陈大烨：今年市场走势一波三折。年初在全球 AI 资本开支扩张与经济复苏预期下，科技及消费板块均展现出投资机会；但 3 月受伊朗地缘冲突影响，市场风险偏好显著回落。

4 月以来，随着地缘风险缓和，AI 在代码开发（Coding）领域商业模式成功落地，产业形态由早期聊天机器人（Chat Bot）向智能代理（Agent）升级，市场对 AI 资本开支可持续性的预期显著增强，AI 主线再度回归，4-5 月板块表现亮眼。回顾来看，地缘因素仅阶段性影响市场风险偏好，行情最终回归产业与经济基本面。AI 商业模式在细分领域的突破，推动资本市场对其资本开支持续性给予强定价，其中推理算力需求随 Agent 应用爆发而大幅提升，存储、光互联、CPU、SAC 等细分领域关注度显著升温。

当前全球环境下，创新与安全已成为各国核心诉求，科技创新、产业链安全、能源安全、资源安全将持续成为市场焦点，有色等相关板块亦将保持中长期关注度，仅随基本面与资金流向变化呈现轮动特征。

此外，全球制造业 PMI 回升而服务业 PMI 持续下行，AI 对人力资源形成一定替代效应。综合判断，市场后续主线仍将围绕科技创新与能源资源两大方向展开。

Q2：如何看待科技行业的发展？

陈大烨：科技始终是人类社会发展的核心主线，并非局限于当前讨论，而是贯穿人类文明演进的长期主线。

历史经验表明，技术发展并非线性推进。历次工业革命的爆发具有历史必然性，但其时间节点存在一定偶然性。一旦出现工业革命级别的颠覆性技术突破，社会发展将进入非线性跃升阶段。前三次工业革命均推动人类社会实现跨越式进步。

当前市场普遍认为，人工智能有望成为第四次工业革命的核心驱动力。站在当下视角，我们对 AI 的判断仍属前瞻性预判，而非事后总结，但其具备成为第四次工业革命核心技术的潜在可能。

陈果：大烨总刚才的分析已十分全面。我与大烨总日常交流较多，他是业内对科技产业细节与宏观周期均具备深刻把握的优秀基金经理。在此仅作三点补充：

第一，技术进步是人类经济发展的核心驱动力。市场常有观点认为，经济规模扩大、成熟度提升会导致增速放缓，但历史经验并不支持这一判断。人类经济增长的绝大部分成果，均在近数百年内实现：自文艺复兴推动信息加速传播，到工业革命实现技术跨越式突破，经济体量更大、成熟度更高，增长速度反而更快。反观公元前至 1500 年，经济增长长期处于极低水平。可见，科技是决定经济总量增速的核心变量与关键动力。

第二，科技革命将深刻改变投资格局。我的核心观点是：投资于伟大的变化，比投资于伟大的公司更为重要。当产业革命与科技革命到来时，投资者应予以高度关注，其间将孕育丰富的投资机会。

第三，科技领域投资具备高弹性与高波动的特征，机遇与风险并存。对普通投资者而言，既要积极关注并把握科技革命带来的时代机遇，也应客观认识其投资门槛与波动风险，理性参与布局。

Q3：如何看待泛科技细分行业的发展？

陈大烨：我们认为，AI 有望成为第四次工业革命，而历次工业革命均伴随三大核心突破：新能源结构、新生产工具、新商业模式。

第一次工业革命以蒸汽机为核心，实现化石能源向机械能的高效转化，催生火车、纺织机等生产工具，并形成全新产业模式；第二次工业革命以电气化为核心，内燃机、汽车、飞机、电力设备广泛普及；第三次工业革命以信息化为核心，电脑、手机成为通用生产工具，电池技术实现能源转化方式升级。可见，每一轮工业革命均以新工具、新模式、新动力驱动社会跃迁。

当前 AI 引领的第四次工业革命，本质上是计算革命：计算需要能源支撑，同时能够生成与模拟人类智慧，是智慧层面的范式突破。目前 AI 已在代码生成等领域实现商业模式落地，未来智能体（Agent）将成为主流应用；在物理世界，自动驾驶、机器人等将成为 AI 时代的新型生产工具。无论是机器人、大模型、深度学习平台还是芯片，本质上均围绕 AI 计算革命展开：终端体现为机器人等新型生产工具，底层支撑为算力芯片，中枢为大模型系统。随着算力提升与算法持续优化，相关工具将持续智能化，各细分领域将按技术节奏先后兑现，我们将根据产业边界变化动态优选方向。

另一方面，历次工业革命均伴随能源与资源消耗大幅提升，推动能源利用效率提升与成本下降。从化石能源到新能源，能源产业正迎来新一轮大发展。

落实到投资层面，我们更关注产业所处阶段：区分远期预期与现实兑现，评估市场定价水平。对于预期过度乐观、基本面尚未跟上的领域，未来可能面临波动；对于市场认知不足、产业趋势明确的方向，后续有望迎来价值重估。

当前时点，AI 智能体商业模式已跑通，推理算力需求爆发式增长，相关产业链成为市场核心焦点，其定价周期尚未结束。半导体整体仍处于供不应求状态，产能扩张与国产算力芯片突破具备高确定性，是我们重点看好的方向。而自动驾驶、机器人等 AI 应用领域仍处于创新迭代期，部分方向接近商业化拐点，但多数尚未完全突破。我们将持续跟踪产业进展，一旦机器人等领域在 AI 赋能下实现智能化跃升并跨过商业化拐点，有望迎来新一轮重大投资机遇。

陈果：正如大烨总所言，当前 AI 产业仍处于发展初期。投资节奏可概括为：短期看上游，中期看下游。这一规律在历次产业革命中均得到验证：工业革命初期，市场率先重估煤炭、石油等上游资源；而后期诞生的龙头企业，多集中于电气、汽车等下游应用领域。互联网时代同样如此，初期市场聚焦基建与硬件设备，最终能够长期维持高 ROE 的，仍是下游应用型公司。

在 AI 革命爆发前，华尔街市值领先的科技巨头如微软、谷歌、苹果、亚马逊、Meta 等，均非上游半导体企业，而是贴近消费者、提供完整软件生态与解决方案的下游应用平台。当前产业初期，市场聚焦半导体、设备、材料等上游环节，符合产业演进逻辑，也是把握短期景气的合理选择。

此外，我十分认同大烨总的观点：投资视野不应局限于 TMT 领域。历次产业革命均会对传统行业产生深刻重构，能源行业尤为关键。算力的本质依托电力，电力的核心支撑是能源，即 “算力的尽头是电力，电力的尽头是能源”。不同时代对应的能源结构存在显著差异：农业时代与工业时代的煤炭、石油、铜、铝价值逻辑截然不同；未来 AI 大规模普及后，核心能源与资源的价值体系将迎来新一轮重估，仍存在较大的重塑空间。

债券市场变化和走势

Q4：如何看待“固收+”新格局下百花齐放的行业生态？

陈大烨：当前固收 + 的快速发展，契合低利率环境下的时代红利。在利率中枢下行背景下，固收 + 成为投资者适度参与资本市场、实现收益增厚的优选方式，其波动特征更适合普通家庭配置。

2024 年权益资产整体出现较大回撤，而 2025 年初固收 + 基金指数率先创出新高，凸显其在震荡市中的配置价值。展望未来，固收 + 在低利率时代具备更大的发展空间。

经过近年快速发展，固收 + 产品已形成多元化格局，品类持续丰富。依据 “+” 类资产的风格差异，衍生出偏科技、偏红利、偏现金流及 ETF 增强等细分策略，并按风险收益特征进行清晰划分，可更好满足投资者的差异化配置需求。

从基金管理人角度，核心在于坚守产品风险收益定位，强化净值修复能力；对投资者而言，应结合自身风险偏好与投资目标，进行合理选择。

陈果：我认为固收 + 的核心设计理念具备显著优势，其中固收 + 科技成长是较为优质的配置组合。

固收 + 本质是多资产配置策略，可实现 “东边不亮西边亮” 的风险分散效果：在不同市场环境下，债券与权益的性价比会动态切换，单一固收或单一权益产品难以灵活应对。普通投资者通常不具备精准择时能力，难以判断股债机会的切换时点，而固收 + 通过专业配置可解决这一痛点。

市场始终动态演绎，资产定价已充分反映各类预期。具备多资产配置能力、兼顾宏观判断与产业理解的管理人，能让固收 + 成为适配市场的高效配置工具，契合当前多数投资者稳中求进的核心诉求：既不想单边押注高弹性方向，又希望适度参与科技行情与股市机会，固收 + 能够精准匹配这一需求。

中国投资者过往资产配置往往趋于极端，呈现 “非黑即白” 的特征。而从存款、房地产、固收到权益之间，存在广阔的中风险收益梯度配置区间，这一区间正是由固收 + 填补。

因此，从长期配置角度看，即便投资者对短期股市、债市或科技行情判断不明，也应在组合中保持一定比例的固收 + 配置，作为介于纯固收与纯权益之间的核心配置品种。

Q5：今年债券市场有哪些机会点和风险点？

陈大烨：债券市场核心驱动因素为资金供需关系。当前信贷需求偏弱，市场整体资金面充裕。短端利率走势平稳，长端利率受风险偏好、通胀预期影响存在波动，各类债券利差整体收窄。

油价波动、市场情绪变化会阶段性扰动通胀预期与投资心态，但资金供给大于需求的格局未发生改变，支撑债市保持稳健运行。

政策利率是债券定价核心基准，需密切跟踪相关政策动向及货币政策最新导向。综合来看，在资金供给相对富余的环境下，年内债市大概率维持平稳运行态势。

陈果：整体来看，我们相对看好中国债券市场，其中利率债大概率以区间震荡走势为主，不会重现 2022 至 2024 年单边大幅波动的行情。这一走势特征由多重因素共同决定，同时当前国内利率水平已处于相对低位，利率进一步下行的门槛显著提升，这也是制约债市走出单边下行行情的重要原因。

从风险端来看，国内债券利率若出现大幅上行，需要依托经济基本面强势复苏、通胀水平显著回升，以及市场流动性收紧等多重条件叠加。结合当前国内经济环境判断，今年暂不具备上述条件。这与美国债券市场形成明显差异：美债市场当前波动幅度较大，利率整体仍处于上行通道，拐点尚未明确。相较而言，国内债券市场整体波动率可控，属于低波动资产品类。即便市场整体走势平稳，依托专业的研判能力与精细化交易策略，依然可以获取稳健的投资收益。

基于上述市场特征，债券与科技板块的资产组合配置具备较强合理性。当前科技股盈利成长逻辑仍在，预期收益空间可观，但该板块波动幅度较大，投资与交易难度相对较高。而国内债券市场年内走势偏平稳，多空博弈空间有限、整体波动较小。二者组合能够实现资产优势互补，在平衡整体组合波动风险的同时，把握科技板块的成长收益机会，是当前优质的资产配置思路。

固收+产品线介绍

Q6：大烨总，请您具体介绍一下您的固收+产品线？

陈大烨：目前核心布局两只固收 + 产品，分别为鹏华精新添利、鹏华安颐，两款产品均聚焦国内债券市场投资，股票及可转债合计仓位上限为 20%。

其中，鹏华精新添利风格偏向科技与高端制造成长赛道，赛道成长性突出；鹏华安颐则采用均衡配置策略，资产布局更为稳健全面。

两款产品均以严控回撤为核心前提，在夯实组合安全边际的基础上，力争为投资者增厚超额收益，提升整体投资回报水平。

Q7：如何落实组合策略和调整？

陈大烨：2023 年我主要管理其他产品。我本科主修人工智能专业，求学阶段，行业核心研究方向主要为机器视觉与自然语言处理。当时业内普遍认为，一旦自然语言处理技术实现突破，即可落地类似科幻场景中的智能个人助理，实现高阶人机交互。2022 年末 ChatGPT 问世，标志着通用人工智能时代正式开启，真正实现了高效的人机语言沟通，让科幻场景落地为现实。基于这一产业变革契机，我们在 2023 年初前瞻性重点布局 TMT 赛道。

截至目前，我们布局 AI 赛道已超三年。如今人工智能已全面融入大众生活，行业从最初单一的对话交互功能，逐步发展为智能体持续迭代落地的新阶段。回顾三年产业发展，行业演进循序渐进，始终在持续探索技术突破与商业化路径，从基础对话交互迭代至多模态技术应用。随着市场认知逐步成熟，行业高速扩张的预期趋于理性，AI 编程率先跑通商业化模式，成为当前确定性最高的落地场景之一。

在组合管理中，我们始终紧跟产业迭代节奏，动态调整持仓。以鹏华精新添利产品为例，2024 年四季度，我们加大端侧 AI 布局；2025 年初 DeepSeek 推出后，我们重点聚焦国内 AI 应用赛道；2025 年下半年，算力成为市场核心共识，我们持续围绕算力、半导体领域挖掘投资机会。未来我们将持续跟踪 AI 产业最新进展，依托产业变化迭代投资逻辑，持续优化整体投资布局。

Q8：如何面对市场调整和回撤？

陈大烨：在回撤管控层面，我们建立了事前、事中双层管理体系。

事前管理核心在于精准刻画组合各类资产的波动率，优化资产结构平衡，兼顾组合进攻弹性与配置稳定性，规避高波动资产过度集中、资产相关性过高的问题，从源头分散波动风险。

事中管理以动态跟踪与纪律化交易机制为核心。一方面，我们对持仓标的进行常态化跟踪监测，严格执行止盈、止损策略，标的触及目标估值区间时，将及时开展止盈操作，锁定投资收益。另一方面，我们设置了组合最大回撤阈值，当回撤幅度触及预设阈值的三分之一时，启动专项动态复盘，重点研判市场是否出现未预期风险、风险是否持续发酵。为规避超额亏损与投资误判，我们将主动调整仓位，适度减持高波动资产，待市场波动率回落、风险释放充分后，再择机回补仓位。

整体而言，我们通过全方位刻画组合资产的波动率与相关性，依托事前布局优化、事中动态调控的全流程管理模式，有效管控组合回撤风险，筑牢产品净值安全边际。

固收+产品配置建议

Q15：对投资者朋友们购买固收+产品有什么资产配置建议？

陈大烨：在固收 + 产品的选择上，我认为主要可以从三个维度进行考量。

第一，重点关注产品的风险收益特征。我所管理的产品以国内资产配置为主，组合净值会存在阶段性正常波动。投资者可结合自身风险承受能力与投资偏好，匹配适配的产品。

第二，关注基金经理的投资理念是否与自身认知相契合。我的投资风格偏向成长布局，固收底仓负责夯实组合稳健性，权益端通过配置优质成长资产，把握产业升级与行业发展带来的红利，实现稳健底仓之上的收益增厚。而不同基金经理的投资策略各有差异，部分更侧重股息率、现金流等价值属性，各类理念均具备合理性，投资者可根据自身偏好择优选择。

第三，重点考察基金经理的长期投资业绩与回撤修复能力。若产品能够在市场波动环境中，实现良好的净值修复，展现出稳定的控回撤与修复能力，投资者可适当拉长持有周期，能够有效提升整体投资体验。

陈果：对于国内多数居民而言，投资理财首先需要优化自身的整体资产配置结构。当前国内居民资产配置存在明显特征，大部分资产集中于房地产领域。现阶段房地产的租金回报率、租金涨幅及未来增值预期均相对有限，难以持续贡献稳健增值收益。因此，居民需要提升非地产类资产的配置比例，以此增厚整体资产的收益水平。

从市场现状来看，A 股市场长期存在波动偏高的特征。过往多次存款搬家的市场行情中，多数投资者因难以承受权益市场的剧烈波动，最终选择离场，这也导致居民除房产外的闲置资金大多沉淀为银行存款。整体资产配置中，长期缺失能够稳健增值、跑赢通胀的核心资产品类。

在此背景下，多元资产配置以及机构规范化管理的固收 + 产品，能够有效弥补居民资产配置的短板。A 股市场并非无法创造投资收益，但其长期风险收益比相对有限。而固收 + 产品以固收资产为底仓，叠加权益资产灵活配置，具备低波动的核心特征，能够显著优化组合风险收益比。

绝大多数居民的核心投资诉求并非极致高弹性收益，而是中长期的稳健增值。因此，投资者需要结合自身收益预期、风险偏好与资产结构，合理规划固收 + 产品的配置比例。对于部分风险偏好较高、重仓权益资产、无地产配置的年轻投资者，则需重点关注组合波动风险，适当平衡资产结构。整体而言，目前国内绝大多数居民的固收 + 产品配置比例仍处于偏低水平，具备充足的配置提升空间。

风险提示

基金风险等级为R2中低风险，适合C2及以上评级的投资者。“固收+”并不代表投资于本基金一定盈利，也不保证最低收益。本基金投资权益类资产在带来增厚收益可能的同时，亦使得本基金可能面临因股票市场波动带来的本金亏损风险。“固收+”产品的预期风险、回撤率及波动率一般均高于普通的纯债基金。本基金的风险等级、权益类资产的投资比例及投资本基金可能面临的风险事项请投资者仔细阅读基金法律文件以及基金管理人及销售机构官网产品页面的介绍。直播内容仅限于基金管理人与合作平台开展宣传推广之目的，禁止第三方机构单独摘引、截取或以其他不恰当方式转播。以上提及个股和行业仅做示例，不构成实际投资建议，不代表组合持仓。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金本金不受损失，不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。市场及基金的过往涨幅并不预示着未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩和其投资人员取得的过往业绩并不预示其未来表现，也不构成本基金业绩表现的保证。基金产品存在收益波动风险，投资者在做出投资决策时，应认同“买者自负”原则，在做出基金投资决策后，基金运营状况与基金净值变化导致的投资风险及亏损，由基金投资者自行承担。投资人购买基金时应仔细阅读本基金的《基金合同》和《招募说明书》等法律文件，了解基金的具体情况。基金投资需谨慎。嘉宾发言不构成任何形式的投资建议，仅代表其个人观点，与其所在机构和平台无关。定期定额投资是引导投资人进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式。但是定期定额投资并不能以规避基金投资所固有的风险，不能保证投资人获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽职的原则管理和运用基金资产，但也不保证基金本金不受损失，不保证基金一定盈利，也不保证最低收益，基金产品存在波动风险。投资人购买基金时应仔细阅读本基金的基金合同和招募说明书等法律文件，了解本基金的具体情况。基金管理人管理的其他基金的业绩和其投资人员取得的过往业绩并不预示其未来表现，也不构成本基金业绩表现的保证，市场有风险，基金投资需谨慎。