高盛称人民币低估，公允价值理论上在 5.0 水平！你怎么看？

高盛模型加权平均值显示人民币被低估25%，并称之为“最高确信度“对此你怎么看？

实际上，在我看来高盛现在说人民币升值到5，其心真的好狠！按当下的经济格局，这很可能会直接产生3种结果：（1）一边利率降低，一边货币升值的逆周期格局加深，对内赤字杠杆扩大，对外贸易顺差可能会负增长，或直接冲击“4稳”效率！（2）外贸利润受汇率影响直线下滑，其会向内部实体倒逼利润差，内卷或进一步加剧！（3）工商业开始大规模开展国际分工，资金外流加剧，经济结构转型受到影响！

但是，我们也要理解经济学中的双重模型，即：GSDEER 模型（动态均衡汇率模型）和GSFEER 模型（基本面有效汇率框架），他们确实有一定的指导意义，尤其是判断套利趋势方面！

其中，GSDEER 模型侧重生产率和贸易条件差异，其测算出的人民币公允价值约 5.0，低估约 30%，其核心来源于巴拉萨-萨缪尔森效应，说的是在经济增长率越高的国家，工资实际增长率也越高，实际汇率的上升也越快的现象。所以，GSDEER本质是增强版购买力平价(PPP) 模型，认为汇率长期会向反映生产力差异的均衡水平回归，中国作为全球增长最快的主要经济体之一，生产率持续提升确实可能支撑人民币升值。

而 GSFEER 模型，其因为追踪经常账户影响，测算出的人民币低估约 12%，这个模型的结果依据也很简单，毕竟中国长期贸易顺差（今年破1万亿），2025 年前三季度 GDP 增长 5.5%，外汇储备稳定在 3.3 万亿美元以上，理论上应推动人民币升值。

因此，两者综合来看，人民币结构性低估约 25%，合理水平应为 5.0！

但我说高盛是揣着明白装糊涂，中国经济是结构性通货膨胀模型，CPI中的食品价格与非食品价格之间存在巨大差异，且货币传导是间接模式，经济模式中优势出口贡献顺差稳定汇率，财政叠加杠杆刺激消费托举消费内循环，再通过在岸人民币、离岸人民币、港币对冲国际金融风险，这中间的宏观调控和政府主导特征都是西方经济结构里都看不到的，所以在中国套用西方的货币经济学纯源模型，结果和预期会很不一样！

所以，我说两模型过度依赖历史数据和线性关系，根本没有充分考虑中国特色的管理机制和结构性变化。

基于上述的观点，我再深入举几个例子详细解释下：

我们都知道，人行对于我国外汇市场的管理是以市场供求为基础、参考一篮子货币、有管理的浮动汇率制度，央行对汇率波动保持 "张弛有度" 的干预，核心是旨在规避剧烈波动，预防其冲击实体经济，这与模型假设的完全市场化汇率机制存在根本差异，也就是我们当下的汇率本身就是设计后的结果呈现，体现的是央行意志，而非直接的市场意志！

其次，高盛的模型与主流估值方法存在显著冲突，前段时间，IMF最新评估认为人民币汇率与基本面相符，市场远期合约显示人民币汇率预期约6.9，均与5.0的测算结果相去甚远。

而够买力平价理论得出的诸如GDP之类的结果，我们基本不用（我们用汇率计算），不仅是因为美国特别希望我们采用PPP的方式，而且如果按IMF的PPP指标计算，那我们可是全球第一，那国际义务可是要超过美国了，国际援助也就不适合拿了！根据 IMF 份额计算公式，PPP 占 GDP 权重的 40%，但我国当下仍以名义 GDP（占 60%）为主要依据，若主动采用 PPP 数据，一年可是要交不少钱，养不少的国际组织！

此外，PPP理论更适用于可贸易品，而对于服务品价格、要素市场管制（外汇）等因素均未被模型充分纳入！

此外，高盛的测算暗含“汇率决定出口竞争力”的单一逻辑，这一认知与中国外贸实际严重不符。近十年数据显示，人民币汇率波动与出口增速的相关性仅为0.2，中国出口的核心优势源于完整的产业链体系（41个工业大类齐全）、年均增长4.7%的研发投入以及完善的基础设施网络，而非单一汇率低估（日本模式）。2024年人民币对欧元升值3.2%，但中国对欧盟出口仍增长5.8%，足以印证这一结论。

并且，从全球货币格局看，该结论站在美元身前看人民币影响，直接忽视了美元周期的影响。高盛同期测算显示美元对主要货币高估15%，这意味着其人民币估值结论部分源于“美元高估”的镜像效应，而非人民币自身的低估。当前美元指数处于2020年以来的下行通道时，人民币兑美元汇率走强更多是全球货币比价的结构性调整，而非单一货币的估值回归，若脱离美元周期谈人民币估值，无疑是断章取，虽然，我们当下是在走货币自主定价的国际化道路，但这条路没这么简单能一蹴而就！