美联储加息的3个重要误解，和对股市可能的影响（一）

下周美联储加息概率接近 90%，很多人对美联储的利率有三个重要的误解

一、不是美联储决定资金成本，而是资金成本决定美联储利率。

1、两年期国债收益率稳定地领先美国联邦基金利率

1984年以来的7轮降息周期，2年期美债都先于美联储见顶下拐。领先时间分别是4个月、4个月、7个月、8个月、15个月、10个月和11个月，中位数大约是8个月（图1）

加息周期也是类似（图2）1994 年以来的五轮主要加息周期中，两年期国债收益率都提前联邦基金利率上升。

两年期国债收益率低于或高于联邦基金利率一定程度时，联邦基金利率一年后都会跟随。

从1976年6月以来：

当2年期低于Fed Funds超过100个基点时，随后一年Fed Funds平均下降约180个基点。

当2年期低于Fed Funds 25—100个基点时，随后一年平均下降约101个基点。

反过来，当2年期高于Fed Funds 25—100个基点时，随后一年政策利率平均上升约46个基点。

（图3）这张图体现了 3 个月、2 年期和 5 年期国债收益率对预测未来联邦基金利率的准确度。数值越低，预测准确度越高。

2、为什么2年期国债收益率领先政策利率

常见的解释是市场在押注美联储。这个说法把因果搞反了。

两年期收益率是一笔真金白银交易出来的价格：代表借出一笔钱，两年后回来，要求多少回报？这个数字里融合了三样东西，共同决定了钱地价格：

1、这两年的通胀会吃掉多少购买力；

2、钱本身在市场上的稀缺程度；

3、以及扣掉通胀之后你要求的真实回报。

2年期国债收益率是全球资本对债券价格未来走势的押注，错了要赔钱，美联储的点阵图预测错了官员不承担任何损失，可能都不在一个量级现在说核心的那一层：钱的价格由谁决定。

不由美联储决定。

有多少人想借钱扩产、有多少人愿意把钱存起来、这些投资能挣回多少,共同决定了钱在这个经济体里值多少。经济过热、大家抢着借钱,钱就贵;经济转冷、企业不投资了,钱就便宜（看东大的利率更好理解）。

美联储改不了这些。

两年期美债收益率和政策利率：它们跟随的是同一个东西——钱的真实价格。

两年期是市场每天用钱投票投出来的，政策利率是十几个人开会研究认定的。

也就是说，两年期国债收益率反映的是市场中真实的钱的成本，而美联储是之后对前者的追认盖章

2021到2022年是最干净的例子。两年期从2021年初就开始爬，美联储那一整年坚持通胀是暂时的、按兵不动。

结果不是市场错了，是美联储晚了：2022年3月开始，它被迫用四十年来最快的速度加息，一路追到市场早就标出的位置（图4）。

（图5）反过来的例子是2007年。当时通胀并不低，但两年期从2006年年中就掉头向下——经济在塌，钱的价格必须下来。美联储直到2007年9月才降第一次。同样是追认。

为什么美联储总是慢？

1、因为它必须等数据确认，而数据本身就是滞后的。比如说通胀和就业数据，反映的其实是一个月之前的情况；而资本市场能通过更广泛的信息渠道和经济的蛛丝马迹，在数据出来之前就对资金成本进行定价。

2、等委员会形成共识、还要确定趋势，比如确认通胀上涨并不是短期的，而是持续的。避免刚降完又得加回去；

3、并且议息会议有固定的时间，它一步只能迈25个基点，市场却可以每天挪动任意的幅度。

政策利率告诉你美联储已经承认了什么，两年期美债收益率告诉你经济正在要求什么。