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#极客有话说#两家中国大模型公司，在五天里先后交出了上市后的首份中报。MiniMax先出：上半年收入1.17亿美元，同比增长283%；8月ARR超过8亿美元。智谱随后公布：上半年收入9.54亿元人民币，同比增长近400%；8月ARR达到16亿美元。如果只看ARR，结论似乎很简单：智谱更高，MiniMax​极客有话说两家中国大模型公司，在五天里先后交出了上市后的首份中报。MiniMax先出：上半年收入1.17亿美元，同比增长283%；8月ARR超过8亿美元。智谱随后公布：上半年收入9.54亿元人民币，同比增长近400%；8月ARR达到16亿美元。如果只看ARR，结论似乎很简单：智谱更高，MiniMax紧随其后；两家公司都在讲Token调用量暴涨、企业客户增加、模型能力开始换来收入。把数字放回财报，事情会变得复杂一些。智谱和MiniMax，把大模型做成了两种生意

中国已经有两个在港股上市的AI大模型公司：一个是智谱，另一个就是MiniMax。最近MiniMax发布了中报。今年上半年它实现1.16亿美元的收入，同比暴增283%，超过了2025全年的收入。当然，这个财报看起来很好，但实际上是因为它的基数太低。之前一年才赚七八千万美元，按说一年才赚五六亿（人民币）的公司，市值怎么可能好几千亿？说实话这跟它的身价市值完全不符，但这就是AI大模型现在的泡沫：谁都知道他们现在赚不了太多钱，但投资者又害怕错过AI的浪潮。而且MiniMax之前一直主打海外营收占比七成、C端用户占比多，但现在C端的收入其实没那么重要，B端收入反而变得重要了。MiniMax也正在做转型，目前整体的B端业务（开放平台、AI企业服务）占比已经超过了六成。投资者看到的是未来，但现实很残酷：MiniMax的亏损更严重了。研发烧钱，加上GPU算力中心投入，这都要花大价钱。上半年它净亏损达到3.58亿美元，相当于赚1块钱就要亏3块钱。在我们传统行业看来，这种公司是完全不能碰的，但作为AI大模型，还是有人愿意买单。它上半年的亏损主要在研发费用，达到3亿美元，比收入还高了2.5倍。这笔费用主要花在模型训练的云服务上，因为自己没有任何GPU算力中心，不管是云计算服务公司还是其他中介公司，算力都必须靠租借，所以这部分开支不可能变少。没钱了怎么办？1.增加银行借款：银行借款增加了1亿美元2.大手笔股权与债券融资：7月份公司以每股268港元配售了3560万新股，筹集94亿港元；几天之后，又发行了65亿港元的零息可转债上市不到半年就再次向资本市场伸手，一方面说明它的股份还卖得出去，市场对MiniMax仍有信心；但另一方面也说明这家公司缺乏自我造血能力，赚1块花3块，远不足以支撑现在的烧钱节奏。公司的股价也体现出投资者的首鼠两端：股价从230港元一路涨到400港元（涨了60%），结果急转直下，又跌回了300港元。这种过山车走势，确实让投资者喜欢不起来。MiniMax现在还有1000亿港币的市值，市销率依然在200倍以上。现在的估值完全建立在“未来收入指数级增长、最终能实现盈利”的预期之上。一旦这个预期破灭，它的股价将一文不值，公司也会灰飞烟灭。