作者|李渡
编辑|林时值

近期，正泰电器正式向港交所递交上市申请，启动港股IPO进程。但就在不到一年前，其子公司正泰安能耗时近三年的A股分拆上市计划刚刚宣告失败。

作为国内低压电器行业的龙头企业，正泰早已在上交所挂牌上市，账面现金流也十分充裕，此时选择跨市场上市，引来市场不少猜测。

坦率地讲，正泰电器赴港IPO的核心诉求不在短期补流，而是为全球化战略搭建专属海外资本平台；A+H双平台的价值能否充分释放，既取决于自身经营基本面的支撑，也考验企业应对海外竞争与合规风险的综合能力。而子公司IPO失败所暴露的治理争议与关联交易问题，无疑会给此次H股上市增添更多不确定性。

出海提速
港股是跳板还是刚需？

正泰选择此时登陆港股，核心诉求十分清晰，即服务出海战略，搭建起跨境资本运作的海外平台。

近些年正泰的业务边界早已走出国内市场。低压电器板块持续渗透欧洲、东南亚、中东等区域，光伏组件与储能业务的海外订单占比持续提升，不过需要客观看到，从整体营收结构看，公司海外收入占比目前仍处在一成多的水平。2023年至2025年海外收入分别为82.68亿元、100.48亿元、99.51亿元，占当期营收约14.4%、15.6%、16.8%；2026年上半年海外收入47.49亿元，占比进一步降至约12.5%。出海仍处在"由产品出口向本地化运营、渠道深耕"的推进阶段。企业的出海阶段，正从早期的产品出口，逐步转向本地化运营、渠道深耕的深度布局。

港股作为成熟的国际化资本市场，对正泰的价值远不止首发募资。海外建厂、本地仓储物流搭建、区域团队扩张都需要持续的外币资金投入，港股平台可以直接对接海外业务的融资需求，减少跨境资金调度的成本与汇率波动风险。

全球化扩张往往伴随产业整合，港股的资本工具更灵活，方便正泰后续开展海外技术并购、渠道整合，快速补齐本地化运营的短板。

港股上市同时也是一张国际化的企业名片。海外大型工程项目客户、工业端客户对港股上市公司的认可度更高，上市身份有助于提升品牌在高端市场的信任度，撬动更多高价值的项目订单。

当然，出海战略需要资本平台托底，但企业要不要额外拓宽融资渠道，最终还是要回到经营基本面来看。

光伏狂奔
谁在为低毛利买单？

就近几年的经营底色看，招股书显示，正泰电器2023-2025年营收分别为572.51亿元、645.24亿元、591.67亿元；毛利分别为123.78亿、149.24亿、153.07亿；毛利率分别为21.6%、23.1%、25.9%；期内利润分别为49.49亿、52.11亿、61.38亿；期内利润率分别为8.6%、8.1%、10.4%。

进入2026年，结合2026年半年报来看，上半年公司实现营业收入380.64亿元，同比大幅增长28.46%，上半年整体毛利率约23.5%（按港股申报口径为23.6%），较2025年全年的25.9%下降约2.4个百分点，较上年同期下滑约4.6个百分点；期内利润为40.74亿。但这一高增长主要由户用光伏业务的放量所驱动——正泰安能上半年贡献营收226.20亿元、净利润24.38亿元，新增装机超5吉瓦。相比之下，传统的智慧电器产业（低压电器等）同期收入仅增长3.62%，增长乏力，昔日"现金牛"已显疲态。

此外，正泰电源实现营业收入18.03亿元、净利润0.92亿元；新能源开发（集中式光伏）实现营业收入10.41亿元，净利润亏损3.43亿元。与户用光伏的高增长形成鲜明反差。整体呈现"光伏放量、主业低增"的结构特征。

如此的业务结构变化直接拉低了整体毛利率：2026年上半年毛利率约23.5%，较2025年全年下降约2.4个百分点，较上年同期下滑约4.6个百分点。这一趋势若持续，公司将陷入"增收不增利"的困境——低毛利的光伏业务占比越高，整体利润率的压力就越大。

同时，考虑新业务拓展与海外布局同步推进，正泰电器需要更宽的融资渠道打开长期增长空间。

值得一提的是，正泰电器资产负债率自2023年末61.5%抬升至2025年末66.1%，2026年6月末小幅回落至64.7%；期末总负债1022.65亿元，总资产1581.24亿元。另外，报告期末公司货币资金157.53亿元，而短期借款达152.56亿元，另有92.55亿元一年内到期的非流动负债，两者合计约245亿元，考虑账面货币资金仅约157亿元左右，短债覆盖缺口近90亿元，流动性压力不容忽视。

另一方面，拉长周期看，企业的长期资金需求又在持续提升。

理论上，企业涉及海外产能布局、本地化服务体系建设，大多都需要持续的资本开支；储能、新能源配套等新业务处于投入期，短期还未完全释放盈利贡献。单靠A股融资渠道与内生现金流，支撑国内业务发展绰绰有余，但应对全球多点布局的需求，融资渠道就显得相对单一。

拓宽融资面的另一个意义，是优化企业的资本结构。港股IPO可以补充长期权益资本，降低财务杠杆水平，也能丰富投资者结构，引入更多全球长线机构投资者。对具备重资产属性的制造业企业来说，多元的融资渠道就是穿越行业周期的缓冲垫。

不过，双资本平台搭建完成，只是拿到了全球化的入场券，真正要释放资本价值，还要跨过不少现实关卡。

安能IPO折戟
正泰H股的治理大考

值得一提的是，正泰电器子公司正泰安能曾一度试图冲刺资本市场，但最终未能如愿。

2025年9月1日晚，正泰电器发布公告，公司决定终止分拆所属子公司正泰安能至上交所主板上市，并撤回相关上市申请文件。彼时IPO终止前，公司已完成一轮问询回复。不过公司主营业务、独立性、合规经营、同业竞争及关联交易问题等，被上交所审核中心重点关注。独立性遭质疑、关联交易规模庞大，正是外界对正泰电器公司治理的核心担忧所在。

正泰安能IPO失败后，公司于2026年6月以约11.16亿元从国家绿色发展基金手中高溢价回购正泰安能3.16%股权，交易完成后持股比例升至71.24%。这笔交易以2025年6月30日为基准日，正泰安能股东全部权益价值评估为352.73亿元，较账面值164.72亿元增值114.13%。在子公司上市计划已然搁浅的背景下，上市公司仍以高溢价从外部股东手中回购股权，此举引发市场对其定价公允性与必要性的质疑。

当然，如今正泰电器冲刺H股，与此前子公司上市不会有直接联系。但外界同样会对其未来经营挑战提出思考。

正常情况下，通过A+H双上市，平台能为全球化提速，但正泰电器要真正把资本优势转化为市场优势，还要面对海外竞争、合规壁垒、品牌认知等多重全球化挑战。

市场竞争的压力是第一道关卡。低压电器赛道，海外市场长期被施耐德、ABB等国际巨头把持，正泰凭借高性价比切入中低端市场，但要突破高端商用、工业市场，还要面对技术壁垒与品牌壁垒的双重考验。光伏储能领域，国内头部厂商集体出海，价格竞争已经从国内蔓延到海外市场，利润空间持续被压缩。

合规与政策风险同样不可忽视。全球不同地区的产品认证标准、环保要求各不相同，欧洲碳关税、部分地区的贸易保护政策，都会增加企业的出海成本。近些年不少中国制造业企业出海，都曾因为合规问题付出代价，这也是正泰全球化路上必须警惕的风险。

品牌认知的短板也需要长期补齐。正泰在国内是家喻户晓的行业龙头，但在很多海外市场，还停留在渠道供应商的层面，终端用户的品牌认知度不高。要从产品出海升级到品牌出海，需要持续多年的市场投入，见效周期长，也考验企业的战略定力。

此外，正泰电器与"正泰系"之间庞大的关联交易网络持续引发外界对其独立性的担忧。据公司公告，截至2025年10月31日，公司及控股子公司与正泰新能及其控股子公司发生的采购光伏组件的关联交易金额为19.75亿元，占同类业务比例为26.39%。此外，公司及控股子公司存放于正泰集团财务有限公司的存款余额在2025年末约为60.84亿元，而贷款余额约为10亿元（合并子公司口径），存款余额显著高于贷款余额的存贷格局引发市场关注。

低压电器与新能源行业的竞争，早已从国内赛场转向全球赛场。上市只是第一步，最终能不能在全球市场站稳脚跟，拼的还是产品力、渠道力与品牌力。而在这之前，正泰电器首先需要用更具说服力的公司治理和关联交易管理，向投资者证明其作为独立上市主体的价值与底线。对正泰来说，赴港IPO是全球化机遇与挑战的新起点，而不是终点。