寒武纪：利润狂奔后，面临现金流与存货的考验

寒武纪2026年三季报显示，前三季度营收95.26亿元，同比增106.76%；归母净利润37.15亿元，同比增131.49%。单季营收35.31亿元、净利润14.04亿元，增速均超100%。继2025年首次年度盈利后，利润继续狂奔。
但现金流未同步。三季度经营现金流净额-0.84亿元，前三季度仅净流入2.28亿元，对37.15亿元净利润承接有限。9月末存货116.65亿元、预付款30.44亿元，合计较上年末增加约90.2亿元。公司以Fabless模式提前锁定晶圆和HBM产能，前提是四季度交付兑现；若延迟，存货将从“锁定产能”变为“仓库成本”。前三季度已计提5.02亿元存货跌价损失，上年同期仅0.87亿元，减值敏感度上升。
利润高增并非毛利改善。2024、2025年毛利率56.71%、 55.15%，2026年前三季度约56.53%，定价端未跳升。真正变化是费用率：三项核心期间费用率从2024年124.86%降至2025年24.89%，2026年上半年13.53%。多年研发和组织体系被收入摊薄，经营杠杆一次性释放。费用率接近下限后，利润增长必须依赖收入增速和毛利率，而毛利率三年基本持平，利润弹性建立在收入持续膨胀上。
收入结构仍有隐忧。媒体和产业链调研称，字节跳动贡献其订单50%以上，三季度580芯片约一半供字节，其余流向京东、美团、快手等。客户集中在大模型算力窗口期可支撑规模化商用，但也使收入节奏、产能规划和现金流与字节资本开支周期深度绑定，效率与脆弱性并存。
IDC数据显示，2026年上半年中国AI加速器出货约200.8万颗，英伟达34%、华为28%、平头哥7%、寒武纪5%。寒武纪市值约5534亿元，动态PE约111.74倍、TTM PE约132.74倍。百倍估值并非按5%份额定价，而是定价份额向上迁移空间及独立第三方供应商稀缺性；兑现取决于产能、软件生态和交付节奏。
寒武纪已跨过盈亏平衡线，下一步要证明利润能转化为可持续现金流。147亿元存货和预付款、50%以上客户集中、毛利率未趋势抬升、经营现金流偏弱，答案不在利润表，而在未来几个季度的经营现金流和存货周转中。#商业 #科技 #人工智能 #芯片 #寒武纪