煤价一涨，中国神华煤赚 415 亿、电亏三成
10 月 24 日中国神华交出三季报：前三季度营收 2960.31 亿元，同比增 9%；归母净利润 444.03 亿元，同比增 3.8%。单看第三季度，营收 1066.93 亿元，同比增 10.9%，是历史同期最高。
营收创同期新高，净利却只涨了 3.2%。这个差额藏在报表里面。
三个板块，一赚一亏一翻身
煤炭板块是主力。前三季度煤炭业务利润总额 415.24 亿元，同比增 6.6%，毛利率 31.9%，同比提升 0.2 个百分点。支撑它的是三个数：自产动力煤价格涨 3.1% 到 401 元/吨，自产炼焦煤价格涨 32.7% 到 795 元/吨，同时自产煤单位生产成本降 3.9% 到 157.5 元/吨。价格往上、成本往下，中间那道缝就是利润。
发电板块被自己拖了一把。前三季度总发电量同比增 2.3%，但燃煤采购价格上行，毛利率掉了 4.9 个百分点到 13.4%，利润总额 78.35 亿元，同比下滑 31.9%。
煤化工则是真正的意外。聚烯烃、油品、甲醇、乙二醇销量全面增长，毛利同比增 450.9% 到 66.83 亿元，利润总额从去年同期亏 9.18 亿元变成盈利 31.01 亿元——一进一出，改善接近 40 亿元。
一体化不是免疫，是内部对冲
把三块利润加总：415.24 + 78.35 + 31.01 ≈ 524.6 亿元，落到归母净利 444 亿元，中间是少数股东损益和总部费用。这个结构说明一件事：神华所谓的“煤电一体化抗周期”，本质是内部对冲，不是免疫。
煤价每涨一分，煤炭板块多赚的钱，有相当一部分是发电板块多付的钱。同一个集团，左手收右手付，合并报表把两边一抵，净利增速就被削平了。所以你会看到煤炭板块利润增 6.6%，而集团净利只增 3.2%。
营收创新高是因为煤价抬升把收入端顶起来了；利润没跟上，是因为涨价在集团内部被对冲掉了。
真正拉动利润的是煤化工
前面说的 40 亿元改善，比煤炭板块今年新增的利润还要多。这一点很多人没注意：煤炭板块利润总额同比增量约 25.7 亿元，煤化工的增量却有 40 亿元左右。
原因在产品端。煤化工卖的是聚烯烃、乙二醇这类化工品，价格跟着油头和供需走，成本端是煤。原料煤涨 3% 的时候，如果化工品价差在扩，利润弹性会比煤炭本身大得多。这条线的意义在于，它把“煤价上涨”从纯成本变成了可以放大的原料。
三年后的产能，才是下一个变量
同一天公司还公告，全资子公司新疆能源拟以 6.18 亿元现金收购国能新疆煤制气 50% 股权，标的核心资产是准东 20 亿立方米/年的煤制天然气项目，总投资约 150.77 亿元，2025 年 10 月开工，计划 2027 年底投料试车。
标的目前还在建设期，没有营收也没有利润，评估增值率只有 3.71%。这笔交易短期不贡献业绩，它买的是三年后的产能和原料协同——项目用煤由红沙泉煤矿供应。
我的判断：这份报表的“稳”，是靠三个板块互相抵消换来的。煤价越高，抵消越狠，发电板块就越难看。真正的观察点不是煤价还能涨多少，而是煤化工的价差能不能维持，以及 2027 年那 20 亿方煤制气的投产成本落在什么位置。
如果明年煤价再涨 10%，你觉得神华的净利会跟着涨，还是被发电板块拖回去？评论区说说。
（以上为公开财报数据梳理，不构成投资建议。）