为啥央企卖电，反而亏了 20 亿人民币？

我说的“亏 20 亿”，不是某一家央企全年亏了 20 亿，而是它在一年里最普通的一个季度，硬生生亏掉了这个数。这家公司叫华能国际，五大发电央企之一华能集团旗下的旗舰上市公司。2025 年，它全年归母净利润 144 亿，同比增长超过 40%，是五大电力上市公司里唯一净利润破百亿的选手。

可你再翻到第四季度：净利润负 4.31 亿。

一个季度亏 4 亿多，听着好像也没到 20 亿？别急。往前翻，它连续十年第四季度都在亏。不是某一年运气差，是十年，年年如此。这就不是“运气”的问题了，这是结构性的问题。
那问题来了。煤价跌了，火电企业成本降了，利润涨了，这本该是躺着数钱的一年。可为什么一到年底就“变脸”？

答案藏在两个地方：一个是它自己关掉的电厂，一个是它正在被时代挤压的生存空间。

华能国际第四季度那笔亏损里，有大约 15 亿是“资产及信用减值准备”。说白了就是：有些电厂不赚钱了，关掉；关掉就得认亏；认亏就得从利润里扣。岳阳电厂、汕头电厂、桂林燃机，这些名字你不会在新闻里看到，但它们构成了那 15 亿的大部分。

那为什么这些电厂不赚钱了？因为电价在跌。

2025 年，国电电力平均电价降了 6.73%，中国电力的煤电电价降了将近 24 块钱一兆瓦时。电价跌的原因很简单：电多了，用不完。火电发电量在这一年出现了 2016 年以来第一次负增长。新能源装机拼命往上冲，风电光伏哗哗地并网，火电的发电空间被一点点挤掉。可你电厂建好了、人雇好了、设备在那儿摆着，发不出电，成本一分不少。

过去火电企业的盈利模式很简单：煤价低我就赚，煤价高我就亏。二十年了，基本就是这么个周期。但 2025 年发生了一个微妙的变化：煤价确实低了，秦皇岛港 5500 大卡动力煤均价降了 18.4%，华能国际的燃料成本降了 11% 以上，煤机板块税前利润涨了 86%。可电价也在跌。而且电价跌的幅度，在一些区域，足以吃掉煤价下跌带来的红利。

长源电力就是活生生的例子。这家国家能源集团旗下的湖北火电企业，2025 年燃煤价格降低给它省了 10.6 亿成本。但售电均价下降和发电量减少，两项加起来让它少收了 20 多亿。里外一算，从盈利 7 个亿变成亏损 6600 万。煤价降了，电价降得更狠，这就是新的游戏规则。

华能国际的区位已经算好的了。它的主力电厂多在北方，电价韧性相对强，降幅小于行业平均水平。即便如此，第四季度还是扛不住。那些电厂位置更差、机组更老的企业，日子只会更难过。
华能国际 2025 年底的负债总额是 3992 亿。而它在 A 股的市值，只有 828 亿。负债是市值的 4.82 倍。这意味着什么？意味着这家公司赚的钱，绝大部分要去还利息、还本金、维持运转。它关掉一个电厂，不是“优化资产结构”那么轻描淡写，是真的有些资产已经变成了包袱，不扔掉就会拖垮整艘船。

新能源是未来。但未来也需要现在能活到那一天。国家电投旗下的吉电股份，新能源装机占比接近 80%，听起来够“绿”了吧？2025 年净利润直接腰斩，降幅超过 50%。原因很简单：新能源电价也在跌，而且限电越来越严重。东北三省的风电弃电率已经普遍超过 20%，光伏更高。发出来的电上不了网，等于白发。建风机的钱、铺光伏板的钱，一分没少花。

所以央企卖电亏钱这件事，拆开来看是这样的：火电靠煤价下跌赚了一波，但电价下跌和资产减值把利润吃掉了一大块。新能源装机在猛涨，但电价和消纳的问题让这块业务的盈利能力远不如预期。老电厂在关，新电厂在亏，中间这一代火电机组夹在中间，既没有老机组的“关停价值”，也没有新能源的“政策光环”，只能硬扛。

华能国际第四季度亏的那 4 亿多，本质上是中国电力系统转型期的一笔“过路费”。煤价便宜了，但电价更便宜了。电厂建好了，但电送不出去了。旧的盈利模式在瓦解，新的盈利模式还没站稳。
这不是某一家央企的问题，是整个行业正在经历的阵痛。2025 年五大电力上市公司的净利润总和创了历史新高，但如果你只看营收，五家全在跌。营收跌、利润涨，靠的是煤价这个外部变量。而煤价不会永远跌。

所以，当你在新闻里看到“央企卖电亏了 20 亿”的时候，它不是在说一家公司要垮了。它是在说：那个靠煤价吃饭的时代，正在慢慢结束。而新的那顿饭，还没做好。