中国已经有两个在港股上市的 AI 大模型公司：一个是智谱，另一个就是 MiniMax。

最近 MiniMax 发布了中报。今年上半年它实现 1.16 亿美元的收入，同比暴增 283%，超过了 2025 全年的收入。当然，这个财报看起来很好，但实际上是因为它的基数太低。之前一年才赚七八千万美元，按说一年才赚五六亿（人民币）的公司，市值怎么可能好几千亿？说实话这跟它的身价市值完全不符，但这就是 AI 大模型现在的泡沫：谁都知道他们现在赚不了太多钱，但投资者又害怕错过 AI 的浪潮。

而且 MiniMax 之前一直主打海外营收占比七成、C 端用户占比多，但现在 C 端的收入其实没那么重要，B 端收入反而变得重要了。MiniMax 也正在做转型，目前整体的 B 端业务（开放平台、AI 企业服务）占比已经超过了六成。

投资者看到的是未来，但现实很残酷：MiniMax 的亏损更严重了。研发烧钱，加上 GPU 算力中心投入，这都要花大价钱。上半年它净亏损达到 3.58 亿美元，相当于赚 1 块钱就要亏 3 块钱。在我们传统行业看来，这种公司是完全不能碰的，但作为 AI 大模型，还是有人愿意买单。

它上半年的亏损主要在研发费用，达到 3 亿美元，比收入还高了 2.5 倍。这笔费用主要花在模型训练的云服务上，因为自己没有任何 GPU 算力中心，不管是云计算服务公司还是其他中介公司，算力都必须靠租借，所以这部分开支不可能变少。

没钱了怎么办？

1. 增加银行借款：银行借款增加了 1 亿美元
2. 大手笔股权与债券融资：7 月份公司以每股 268 港元配售了 3560 万新股，筹集 94 亿港元；几天之后，又发行了 65 亿港元的零息可转债

上市不到半年就再次向资本市场伸手，一方面说明它的股份还卖得出去，市场对 MiniMax 仍有信心；但另一方面也说明这家公司缺乏自我造血能力，赚 1 块花 3 块，远不足以支撑现在的烧钱节奏。

公司的股价也体现出投资者的首鼠两端：股价从 230 港元一路涨到 400 港元（涨了 60%），结果急转直下，又跌回了 300 港元。这种过山车走势，确实让投资者喜欢不起来。

MiniMax 现在还有 1000 亿港币的市值，市销率依然在 200 倍以上。现在的估值完全建立在“未来收入指数级增长、最终能实现盈利”的预期之上。一旦这个预期破灭，它的股价将一文不值，公司也会灰飞烟灭。