🌽🐄🌹🌽🐄🌹🌽🐄🌹🌽🐄🌹🌽🐄🌹🌷🌷财务精妙设计：联营模式，风险极低、弹性极大

伊利持股36.07%：• 不并表、不承担巨额负债• 按权益法核算，只承担对应比例盈亏

2025年优然亏损4.32亿：伊利承担亏损1.56亿，占全年净利润 1.3%，完全可控

一旦奶价反转、周期上行：机构预测2026年优然净利润 13.9亿伊利可确认投资收益 近5亿🌽🐄🌹🌽🐄🌹🌽🐄🌹🌽🐄🌹🌽🐄🌹

【 奶价击穿周期底部，伊利逆势“高价锁死”优然牧业 】

在牛奶全行业价格战、奶价跌至15年低点的周期谷底，伊利做了一笔极度反常识、却极具战略级的操作。

一、核心事件：伊利逆势增持，彻底绑定上游龙头

6月30日，伊利通过境外子公司博源投资，以每股3.92港元、合计11.73亿港元增持优然牧业。持股比例从33.93%升至36.07%，正式成为第一大股东。

这不是简单抄底，而是：用股权+三年700亿长协，把国内最大原料奶供应商，焊死在自己的供应链体系里。

二、优然牧业：账面极差、濒临资金链压力（真实现状）

优然牧业目前处于周期最惨、财务最弱阶段：

1. 连续三年深度亏损2023—2025年累计归母亏损 21.73亿元，含公允价值变动合计亏损 28.64亿元。

2. 高负债逼近红线资产负债率从2021年53.44%攀升至 2025年末72.05%。

3. 资金缺口巨大短期借款：160.83亿元账面现金：仅19.13亿元短期资金缺口高达141.7亿元

4. 每年巨额利息吞噬利润2025年融资成本 8.18亿元，接近营收10%。

简言之：优然现在是大而不能倒、负债极高、靠下游订单续命的行业上游底盘。

三、优然牧业行业地位：仍是国内绝对奶源龙头

优然脱胎于伊利原畜牧事业部，是真正的嫡系上游：

• 2021年港交所上市，募资近50亿港元，头顶「国内上游乳业第一股」

• 全国布局 100座现代化牧场、61.88万头奶牛

• 2025年原奶产量 423.25万吨（全国第一）

• 配套：15个饲料基地、16个草业基地

规模巨大、标准化极高、产能稳定，是低温鲜奶刚需级稀缺资产。

四、行业大环境：奶价暴跌，全行业惨烈出清

当前处于乳业超级下行周期：

• 原料奶均价跌至 3.03元/公斤（较2021年高点4.37元下跌超30%）

• 全国60%牧场亏损，20%中小牧场直接退出市场

• 行业低效产能持续出清

下游乳企全员承压：

• 光明：16年盈利终结，2025年亏损1.49亿

• 蒙牛：2024年净利润暴跌97%，靠大额减值才稳住报表

现在是完全的买方市场，奶极其便宜。

但伊利偏偏在最低价周期，选择锁上游、锁产能、锁品质。

五、伊利逆势加码的真实逻辑：不是赌周期，是赌结构

1. 常温奶见顶，低温奶成为唯一增长引擎

2025年行业结构性反转非常明确：

• 常温奶：销售额 -3.1%（萎缩）

• 低温鲜奶：销售额 +30.7%（爆发增长）

行业预测：低温鲜奶规模将从2024年369亿 → 2029年606亿，年复合增速10.7%。

伊利自身结构变化：

• 整体液体乳营收 -6.11%

• 低温白奶营收 +20%以上

伊利未来增长，全部押注低温鲜奶。

2. 新国标落地：低温奶彻底淘汰散户奶源

2025年9月灭菌乳新国标硬性规定：禁止复原乳，所有灭菌乳、低温鲜奶必须100%生乳

同时行业内卷：

• INF杀菌、巴氏高端工艺

• 3.6/4.0高蛋白标准

• 短保质期高品质鲜奶

散户、小牧场根本达不到品质、菌落、稳定性标准。未来能供应高端低温奶的，只有规模化现代化大牧场。

👉 优然牧业，是国内最稀缺的高品质奶源产能。

3. 伊利的战略：把“浮动原料成本”变成“固定底盘成本”

行业对手逻辑：奶价跌 → 压价采购 → 吃周期红利

伊利逻辑：不赌短期低价，锁三年稳定品质、稳定产能、稳定成本

签订三年700亿独家长协：优然每年 ≥70%产能专供伊利

优势：

• 下游打价格战时，伊利成本最稳

• 品质统一、奶源可控、供应链不卡脖子

• 对手还在焦虑每日奶价波动，伊利已锁定三年经营基准

六、人事全面换血：伊利彻底接管优然管理权

2024年开始，伊利全面入主优然：

• 原优然董事长袁军辞职

• 伊利24年老臣郝海军接任董事长

• 两名伊利系高管进入董事会

标志：优然已经从独立牧场企业，变为伊利上游专属供应链平台。

七、财务精妙设计：联营模式，风险极低、弹性极大

伊利持股36.07%：

• 不并表、不承担巨额负债

• 按权益法核算，只承担对应比例盈亏

2025年优然亏损4.32亿：伊利承担亏损仅 1.56亿，占全年净利润 1.3%，完全可控。

一旦奶价反转、周期上行：机构预测2026年优然净利润 13.9亿伊利可确认投资收益 近5亿

从「每年拖累」转为「每年利润增量」。

八、蒙牛同步布局：乳业进入「奶源军备竞赛」

蒙牛同样看懂终局：整合现代牧业+中国圣牧

• 奶牛存栏超61万头

• 年产能400万吨

伊利VS蒙牛：未来竞争不再是营销、渠道、广告，而是谁掌握更高品质、更稳定的上游奶源。

九、全文终极结论

1. 当前奶价低位是行业底部出清，中小牧场永久退出，优质大牧场反而更稀缺。

2. 低温鲜奶高增长+新国标，彻底改写上游价值逻辑。

3. 伊利增持不是抄底股价，是锁定未来三年低温奶扩张的产能命脉。

4. 股权绑定+700亿长协，实现：

◦ 风险隔离（不背负债）

◦ 产能独占（优先供货）

◦ 品质可控（独家供应链）

5. 乳业竞争彻底升级：下游品牌战结束，正式进入上游奶源底盘战。

优然牧业的未来反转空间，将直接决定伊利未来三年低温奶赛道的最终霸主成色。 深圳·安吉尔大厦 专栏 · 1996.03.12 专栏 · 好公司好价格好配置好认知 专栏 · 思维的格栅 — 投资的艺术