当下AI市场转向的新故事：

如何看待大摩“卖芯片、买云”？

提到全球资金的风格变化，需要再提一下大摩。摩根士丹利首席美股策略师迈克尔·威尔逊（Michael Wilson）在最新发布的周度报告中，向全球客户发表新观点：减持半导体芯片，全力转向超大规模云计算商。这位分析师做了一个比喻：前期被追捧的半导体和存储芯片，走势类似于大宗商品里的“白银”，抛物线式的暴涨已经见顶；而接下来，轮到有场景、有生态的“云和应用大厂”。这些观点，对资金风格的影响分2层：1. 估值面大摩指出：芯片商的需求，根本上依赖于云计算大厂的资本开支意愿。

虽然今年云计算大厂的资本开支大涨，而且明年也可能因为芯片涨价而继续上调，但鉴于市场对于云计算大厂ROI的要求越来越苛刻，容忍度也越来越低，估值和股价连续下跌，大厂本身也面临着严重的ROI压力。这就是很多云计算厂商，正在积极推进各项减成本、创新融资方式以及加快利润和现金流回笼的原因。而随着算力中心建设的推进，会有越来越多的算力中心投入使用，到那时资本开支逐渐转换成资产变现，贡献营收、利润和现金流。加上芯片新建产能的同期推进，如果到时芯片价格上涨势头因为新产能释放而出现拐点，云计算厂商的成本端也会有新变化。这些情况不但发生在美股，也会传导到其他市场。

而港股市场上有不少云计算大厂，例如腾讯云、阿里云，公司整体PE在16-17倍，低于美股大厂，微软、meta的估值（22-23倍）。2. 商业模式云科技和应用公司，不像硬件有明显的周期性，它们更像“生态和用户黏性”的生意。中国互联网巨头基本盘稳，应用层拥有类似垄断的地位，即使没有AI叙事，现有业务也是高利润率、强现金流业务。虽然最近半年被冷落，但随着硬件板块的冲高回落，资金风偏的变化，港股科技股反而凭借云和应用生态系统，给市场提供了新选择。

当然了，大摩的最新观点能够如期实现，最终还是由市场和资金决定，需要更多数据验证。（格隆）