最近AI板块这走势，真是让人看迷了。半导体芯片涨得亲妈都不认识，超大规模云厂商（微软、亚马逊这些巨头）却在那儿装死。这剪刀差大得，看着都心惊肉跳。

但JPM认为，只要算力价格和模型调用价格能稳住，云厂商的货币化能力跟上，AI行情就能从“半导体独舞”走向“全产业链共振”。

去年9月到现在，半导体（AI芯片、内存）和超大规模云服务商（比如微软、亚马逊这些AI云巨头）的股价走出了明显的“剪刀差”。

俗话说，卖铲子的虽然赚得盆满钵满，挖金矿的也得见着金子才算圆满。这种极致的分化，长期看肯定不可持续。未来怎么收敛？

JPM新出的报告给了两个情景剧本：剧本一（水涨船高，积极情景）： 云厂商和模型公司终于跑通了商业模式，开始大把赚钱。大家都能分到AI蛋糕，云厂商股价追上来。（JPM更倾向这个）

剧本二（竭泽而渔，消极情景）： 芯片厂把价格定太高，把云厂商和模型公司的利润榨干了。客户没钱了，只能砍资本开支（Capex），最后反噬芯片厂的需求。（市场现在最怕这个）

虽然JPM看好剧本一，但客户们都在问 ，万一云厂商扛不住，2027年开始大幅削减资本开支怎么办？

市场担忧不是空穴来风。

第一是融资成本变贵了： 云厂商股价不涨，导致股权融资变贵；同时债券信用利差扩大，债务融资也变贵。两头受气，花钱如流水。

第二分析师预期悲观： 共识预期显示，2027年云厂商的资本开支增速会急剧刹车。如果这事儿成真，半导体和整个AI板块都得大幅回落。

JPM还拉了四组数据的“卖空比率”（也就是大家押注下跌的比例），来看看市场情绪，可以说是冰火两重天：1、超大规模云厂商： 卖空比例从去年10月就在涨，今年5、6月更是飙升。说明大家确实担心它们“大流血”。2、半导体（剔除内存）： 5、6月卖空比例也涨了，但还没超过一年前的水平。属于“虚惊一场”。3、AI应用受益股： 卖空比例很低，比年初还低。说明大家觉得应用端稳如泰山。4、AI易受冲击股： 卖空比例从2025年初就一路狂飙，现在是四组里最高的。说明大家持续看空那些会被AI颠覆的公司，觉得它们危如累卵。

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