招商轮船：主要油轮公司自 2026 年 3 月初起已不再将TD3C 作为经营对标基准，产业界普遍不将其作为主要参考指标；据媒体报道，个别头部贸易商因 TD3C 指数失真导致其损失，已经起诉波交所；我们认为国内及行业头部油运公司实际达成的运价水平才反映市场真实的状态

通航趋势判断：霍尔木兹海峡流量恢复的趋势确定，MY 等谈判和多方博弈可能存在波折，，但重新全面封锁的概率很低；近期科威特、阿联酋、伊拉克、卡塔尔的原油招标量已明显增加，湾内产油国出货意愿强烈，印度、东南亚等进口国原油需求增长强劲。

目前大部分油轮公司派船进湾均需要先谨慎评估风险，至少包括：a) 战争附加险是必须的，其费率也是风险水平的核心参考指标之一，目前该费率已大幅下降。b) 需要充分保障船员安全和船员意愿。据劳氏数据近期进入波斯湾高风险区域已按照国际海事劳工组织相关规则为船员提供额外风险补偿。c) 需保障货主货物、船舶安全，租家、船东、管理公司等各方需充分评估风险后，才会考虑承接进湾运输订单，不会仅因商业收益冒险进入。近日进湾的暂时主要是 sinokor 等个别风险偏好比较高的船东。公司也一直有收到货主、贸易商等进湾需求询盘，但暂时仍在谨慎评估通航恢复节奏：预计到 2027 年才可能完全恢复到战前通行量水平，当前有限通航状态虽然影响货盘数量，但也为市场保留了风险溢价，对油运行业并非利空。

运输船舶选择预计主要取决于买家要求：按 OFAC 临时豁免理论上合规船和非合规船理论上豁免期内均可运输伊朗原油，但大部分买家和港口等对船舶合规性要求较高，除 NITC 自有船相对年轻一点的船外其他非合规船预计接受度低；若 60 天后达成新的伊核协议，伊、俄、委油全部转为合规运输的话，将带来油运合规船队需求的大额增量。

全球运力布局变化：a) 短期运力布局变化：2026 年 3-4 月后由于海峡封锁，中东湾外货源有限，公司主要将大部分运力布局到大西洋航线，近日大量船舶回到远东，6-7 月中东区域可运营船位已经比较充足；从全市场看，大西洋区域运力供给压力也大幅减少，近期巴西航线成交运价创下新高。b) 修船市场产能当前也非常紧张，大量船舶去年四季度以来推迟的特检坞修计划集中在近期执行，叠加其他如干散货船老旧船今明年也是特检坞修高峰，预计会进一步收紧有效运力供给。

短期市场展望和估计：a) 预计 2026 年三季度 VLCC 现货运价较二季度大幅增长机会较高，四五月份实际有效运价持续回落到 10 万美元/日附近后，随着海峡流量的逐渐回复已经触底回升，MY 备忘录签署后湾外延布、富查伊拉、阿曼航线运价短期冲高到 25 万美元/日附近，西非、巴西、美湾航线运价也大幅上涨，近日小有摩擦后虽有所回落，但仍然均较相关备忘录签署前明显抬升，预计随着后续谈判进展及需求恢复，运价中枢有望进一步抬升。➢ 中长期运价中枢：a) 当前 VLCC 新造船价格已上涨至 1.3 亿美元左右，交付期达到 3-4年，叠加运营成本的上升，行业保本点和 VLCC 成本曲线已经永久性抬升，过去 3-4 万美元/天的低运费状态将导致全行业陷入亏损，不可持续。b) 最新多笔期租成交显示，2026 年下半年中国新兴船厂交付的新造船一年期期租价格已达 11.5 万美元/天；韩国船东 29 年底、30 年交付的 4 艘 VLCC 已与 SK 集团签下 20 年超长期期租，租金达 5.55 万美元/天，反映出市场对 VLCC 运价中长期景气的确定性预期。c) 年初我们曾预计 2026 年全年运价中枢有望达到 15 万美元/天左右，二季度受战争扰动尤其海峡封锁需求低于预期，海峡逐步恢复通航、开启补库情形下我们目前预计下半年运价中枢可以谨慎调高。➢ 景气周期持续性：市场部分投资者担心行业景气度 2027 年将回落，但头部市场参与者预期和期租市场成交价均隐含 2028 年下半年才比较可能出现供给端风险，若届时新船订单按期交付率很高同时老船未按预期退出，预计会出现比较大的下行风险。

需求端核心支撑➢ 中国原油进口需求：2026 年 3-6 月中国原油进口走弱从各方报道看应该主动管理的结果，包括炼厂降负荷、集中检修、主动降库、暂停成品油出口等，不具备可持续性；6 月中旬起已经观察到部分中国买家恢复租船采购（包括抢购中东湾内促销油），媒体报道下半年成品油出口配额将恢复正常甚至有望放宽，中国原油海运进口量有望从 5 月的 600 多万桶/天恢复至正常情形下的 1000 万桶/天以上。

全球原油长期需求：埃克森美孚等大油公司判断全球原油需求到 2040 年度左右才会达峰，达峰后下滑速度也非常缓慢，IEA甚至 BP 也已经大幅调整对原油需求达峰时间的预测，新能源替代的影响被市场过度放大，南方国家人口高达 60 亿以上，原油作为化工原料的需求仍将长期增长。

长航距需求支撑：大西洋区域原油产量持续刚性增长，挪威、加拿大、墨西哥湾、巴西、圭亚那、纳米比亚的深海油田等增产与油价关联度低，未来将持续向亚洲出口原油；亚洲正取代欧美成为最重要的炼油炼化中心，全球各国原油进口来源多元化的趋势下，对长航距油运的需求将长期存在，不担心中东原油供给恢复导致运距明显缩短。西油东运（原油）、东油西运（成品油）已经是长期确定趋势。

补库需求：当前油价曲线已经走平，补库的经济性障碍逐渐消除，印度、东南亚、澳洲、东北亚等区域补库需求刚性，中国、欧盟、美国存在较大弹性补库空间，石油公司资深专家预计补库周期将持续 2 年左右，若有新建库/超额补库需求，周期或会进一步拉长。

公司经营与定位➢ 运力结构优势：公司超 60%的 VLCC 为节能型船舶，经营灵活性高，可适配美湾、巴西、西非等西部航线的运营需求。公司带脱硫塔的 VLCC 今年将达到 80%以上。 运营保本点：国内两家头部油运公司的 VLCC 运营保本点处于2-3 万美元/天的区间。新进入者及高杠杆船东成本曲线通常远高于此数。

长锦-Sinokor 联盟相关影响➢ Sinokor 与 MSC 等组成的联盟是 2026 年以来油运供给端最大的变量，目前已控制至少 120 多艘 VLCC，其运营模式对行业原有定价逻辑产生颠覆性影响，是油轮超级周期的重要催化因素。➢ 该联盟旗下船舶多为老旧船，存在主动闲置情况，整体运营效率较低，有望进一步支撑行业运价水平。

行业投资观点➢ 过度关注短期运价的极端高点和低点意义不大，现货运价离散且本身波动极大，我们继续认同运价中枢抬升、景气周期拉长是中长期趋势。➢ 当前行业的利好尚未完全兑现，原油“黑转白”带来的贸易流转换需要时间，相关需求增量尚未完全释放，后续运价中枢和盈利仍有大幅上行的动力。➢ 油运行业作为石油产业链中游海运服务关键供应链环节的产业价值和投资价值长期被市场低估，当前格局下，中游的回报修复应是确定性趋势。

本轮周期本质是从 2020 年启动的航运造船超级周期，油轮是其中的组成部分，核心驱动是船队老龄化（20 多年前建造的双壳船进入淘汰期），以及金融危机后航运业长期资本支出不足，行业回报长期偏低不可持续。2020-2022 年的集装箱超级行情是供需两端严重挤压和混乱导致的，且班轮行业对定价和预期的管理能力更强。油轮船东预计也在学习集装箱行业的经验，过去石油石化产业链中中游海运环节长期只有个位数回报甚至没有回报的不健康状态不利于整个产业链的长期健康可持续发展，预计将得到修正，海运环节的回报会逐步回归合理水平。