为何在霍尔木兹危机下原油现货溢价大幅暴跌？

近几周，原油现货价格行情急转直下。4 月初现货原油较布伦特原油基准溢价一度超 30 美元 / 桶，到 5 月采购窗口期已回落至近乎平价，甚至出现小幅贴水格局。

这并非源于石油市场史上最严峻的供给扰动有所缓和，也非中东以外原油供给突然变得充裕。根本原因在于炼油企业调整采购策略，不再接受近 150 美元 / 桶的现货船货价格，寄望于冲突尽快化解、霍尔木兹海峡早日恢复通航。

过去数周，炼厂多措动用缓冲手段，对冲供给中断带来的冲击：一方面持续消耗商业库存、下调炼厂开工负荷；另一方面借力国际能源署协调的全球战略石油储备投放行动，此次投放规模达 4 亿桶，为史上最大手笔。

此外，中国原油进口量锐减，跌至 2022 年新冠疫情封控时期以来最低水平，同样缓解了现货油价的上行压力。多家炼厂较原定计划提前开启春季检修，其余炼厂也进入例行检修周期，为夏季需求高峰做产能准备。

美国原油出口量飙升至历史新高，西德克萨斯中间基原油（WTI）持续流向亚洲与欧洲市场。
多重因素共同作用，致使 5 月采购周期内原油现货溢价大幅跳水。

分析师表示，此番市场降温大概率只是短暂休整。随着炼厂即将进入夏季高开工季，叠加霍尔木兹海峡封锁僵局迟迟未破、市场缓冲库存持续耗尽，原油现货价格很快或将再度冲高。

市场资讯机构斯巴达大宗商品高级石油市场分析师尼尔・克罗斯比向彭博社表示：“整体原油现货市场并未定价这场灾难性的供给紧缺局面。”

该分析师同时指出，亚洲买家仅维持最低限度的刚需采购，也是本轮原油现货溢价回落的部分原因。

——缓冲库存持续消耗

近几周中国采购动向显示，全球最大原油进口国正大幅削减进口量，库存缓冲偏少的中小型炼厂已显著下调开工率。

2026 年 4 月，中国原油进口量同比锐减 20%，日均降幅达 240 万桶；官方数据显示当月原油进口量为日均 925 万桶，创下 2022 年 7 月以来新低。

上月，国内大型国有石油企业罕见转手出售 5 月装船原油船货。受油价飙升、中东原油供给受限影响，这类巨头已主动压低炼厂开工负荷。

能源数据分析企业Vortexa首席经济学家戴维・韦奇，将中国原油进口骤降、陆上库存攀升的现象称作 “中国式调节效应”。在这场史上最严峻的石油供给危机中，这一效应成为市场供需再平衡的重要支撑。

中国油品消费数据已显现一定回落态势，但Vortexa认为，多重因素共同促成了当前的市场格局。

韦奇在 4 月底直言：“这种调节态势难以长期维系。”

摩根士丹利上周预警，当前平抑原油期货价格冲高的中美两国缓冲库存，或在霍尔木兹海峡复航前消耗殆尽，市场已陷入与时间赛跑的紧张局面。

——油价或将再度冲高

分析师认为，若霍尔木兹海峡直至 7 月仍无法恢复通航，国际油价或将迎来新一轮大幅跳涨。
当前处于低位的原油现货价格也可能剧烈反弹，一旦现有市场缓冲库存耗尽，买家将不得不重返即期现货市场补货。

斯巴达大宗商品的克罗斯比在周一分析报告中提到，近几日原油现货溢价已跌至 2024 至 2025 年均值下方，“对照当前市场局势来看，这一价格水平极不合理”。

过去数周，买家普遍持观望暂缓采购态度，不愿高价接货 —— 一旦美伊局势出现和平转机，现货溢价便会快速崩塌。

如今各方对和平协议达成的预期逐步降温，克罗斯比表示：“从套利逻辑来看，当前挂钩布伦特原油的现货品种估值明显偏低。”

“炼厂与贸易商最终必须进场补货，为季节性高开工需求提前备货。”

该分析师认为：“一旦市场认定霍尔木兹海峡短期内难以通航，为备战夏季需求启动集中采购，布伦特原油价差势必迎来反弹。”

其他市场业内人士称，不仅原油现货价格存在大幅上行空间，原油期货市场的乐观情绪也已接近透支临界点。

加拿大皇家银行资本市场全球大宗商品策略及中东北非研究主管海莉玛・克罗夫特在上周研报中指出，各类利好消息或掩盖真实的供给缺口现状，仅靠需求萎缩根本无法化解危机。

克罗夫特表示：“尽管频繁传出冲突即将落幕的利好消息，暂时稳住了期货盘面价格，但也抑制了夏季前为平衡巨额供给缺口所必需的需求减量调节。”