高盛发布一份中国互联网公司的深度报告，这些阿里字节腾讯似乎正处于一个微妙的转折点。恒生科技指数在过去一年表现疲软，这种让人嘘嘘的跌幅中，原有生意模式、Token竞赛与生存空间的重构正在加速。大D聊聊天

大家习惯于将中国的互联网巨头视为消费红利的收割者，但最近一年外卖大战和字节崛起让这种逻辑彻底失效了。高盛的研究员们在调研后，将云与数据中心推到了行业偏好名单的首位，现在需要看各家如何将算力转化为一种新型的工业能源。

在这些巨头中，阿里巴巴的路径显得最为激进。高盛预计由于AI Token需求的爆发式增长，阿里云的收入增速将加速至40%。过去三个月里，阿里百炼平台的Token调用量增长了6倍。尽管市场对阿里的电商业务仍持审慎态度，但云业务定价权的改善正在重新定义其估值底座。目前阿里的核心业务估值已处于历史极低水平，这意味着市场尚未充分计入其在AI模型与芯片领域的长期潜力。

与此同时，字节跳动展现出了极其强悍的算力消耗能力。其日均Token调用量在三个月内翻了一番达到1000亿次，这一数据使其直接跻身全球前三。这种体量的算力需求不仅巩固了其在流量端的统治，更让其在从对话助手向同事智能体转化的竞赛中占据了身位。字节正在筹划被称为Co-worker Agents的虚拟员工，被设计用来处理复杂的商业执行，正成为行业下一个争夺的高地。

拼多多正面临着一种估值上的认知偏差。高盛指出拼多多的市盈率已经降到了9倍，这几乎将其视为一家不再增长的传统零售商。然而其跨境平台Temu的表现却在推翻这一结论。高盛预测Temu在2026年的交易总额将突破1000亿美元（这个数字我有点怀疑，但是很多家都给出类似量级的预测）。这种规模的扩张速度，结合其剔除现金后仅为中个位数的市盈率，显示出资本在诸多忧虑下对拼多多的低估。

腾讯则更像是一位稳健的防御者。游戏市场的用户时长正在向短视频转移，但腾讯通过混元模型和即将推出的微信AI智能体，试图在生态内部完成一次静默升级。高盛透露混元3.0模型预计在四月发布，这被视为腾讯重夺AI叙事权的关键。

小米的独特性在于其对物理AI的占领。通过人、车、家全生态的闭环，小米不仅在消费电子领域维持了护城河，更在电动车与物理世界的交互中建立了一套难以复制的模型语料。高盛将其视为中国物理AI领域的领军者，认为这种硬件与算法的深度结合是其他纯互联网公司难以触达的壁垒。

文章中特别提到了中国初创公司的惊人表现。MiniMax和智谱AI的收入曲线呈现出近乎垂直的态势，智谱AI在三月底的年化经常性收入已攀升至2.5亿美元，是年初的6倍之多。这种强劲的变现能力能否消解市场对AI泡沫的质疑？

然而监管的阴影并未完全消散。针对在线旅游平台和外卖行业的反垄断调查仍处于进行时。高盛预计一旦这些调查结论在下半年落地，政策的不确定性将大幅减少，届时估值中值仅为14倍的中国互联网板块，或许才会迎来真正的叙事反转。目前这些巨头们正行走在一条极窄的钢丝上：一边是庞大的资本支出，另一边是必须守住的核心利润。