比特币的多头们似乎拥有了一切——华尔街的支持、政策层面的东风、机构资金的涌入。也就是说，他们拥有了所有要素，唯独缺少一场涨势。

比特币在10月突破12.6万美元关口后，价格大幅下跌，2025年以来的涨幅一度全部回吐，直至亚太地区周一早间才企稳。此次从历史高点的急剧回撤，发生在本应巩固比特币“合法性”的一年里。

华尔街已纷纷入局，交易所交易基金（ETF）正将加密货币纳入主流投资组合，特朗普政府也已完全接纳加密货币。

然而，市场还是出现了回撤——速度快、幅度大，且没有明确的触发因素。彭博社汇编的数据显示，比特币的总市值较10月高点已暴跌约6000亿美元。在加密货币市场，波动本是常态，但此次不同的是，市场信心消散得如此之快，且目前尚无站得住脚的解释。

无论是在交易部门还是社交媒体上，焦虑情绪都在悄然蔓延。交易员们翻出旧图表、重拾熟悉的理论、四处寻找买家。由于华尔街没有关于比特币走势的传统操作手册——既无稳定的相关性参考，也无成熟的风险框架——一些人只能退而求其次，选择他们最熟悉的模型：四年减半周期。

减半是比特币的机制设计：每约四年，其供应量增速就会减半。从历史数据看，减半通常会引发投机性繁荣，随后便是痛苦的崩盘；往往还会存在一定滞后性，因为矿工（即运营支撑比特币网络的高性能计算机的从业者）往往会在价格走弱时抛售所持比特币。

本轮减半发生在2024年4月，随后比特币在今年10月达到价格峰值。这大致符合以往的节奏。但如今，财力雄厚的买家正在塑造市场格局，这套“剧本”是否仍适用，已变得不再明确。

“散户对加密货币的情绪极为低迷，市场仍可能存在下行空间，”Bitwise资产管理公司首席投资官马修・胡根（MatthewHougan）表示（他认为明年比特币价格将回升），“人们担心四年周期可能重演，不愿经历又一次50%的回撤。于是，他们选择退出市场，提前规避这一风险。”

部分市场跌幅源于“狂欢后的宿醉”与情绪耗尽。散户资金在追逐加密货币相关概念股高点时损失惨重。随后在10月初，贸易紧张局势意外升级引发了清算潮——而当时市场杠杆率正处于高位。结果便是：市场对未来的预期过高，但信心不足；一旦情绪转向，市场便脆弱到“接不住下跌的飞刀”。

而这一切，都发生在加密货币的“利好叙事”看似最为强劲的时刻。今年年中，加密货币ETF吸纳了数十亿美元资金，将比特币重塑为一种宏观对冲工具。美国总统唐纳德・特朗普支持加密货币的政策，也让市场期待更多上涨空间。但资金流入随后陷入停滞，一些长期持有者开始套现离场。Strategy公司等“加密概念股标杆”的股价，如今已接近其持有的比特币资产价值——这一迹象表明，市场信心已不再能支撑股价获得溢价。

“目前，比特币的交易特征更像是嵌入机构投资组合的宏观资产，其价格更多响应流动性、政策和美元走势，而非机械可预测的供应冲击，”加密货币数据公司Nansen的分析师杰克・肯尼斯（JakeKennis）表示。

尽管各方都在谈论加密货币的“机构化”，但这个市场的交易仍受情绪主导。而眼下，市场情绪正处于低谷。风险偏好已大幅降温，山寨币（比特币以外的其他加密货币）今年以来跌幅惨重。特朗普政府的“政策利好”并未让加密货币免受宏观经济拖累，也未能使其避开与人工智能（AI）、稳定币、预测市场等新投机热点的竞争。

“黄金和股市都接近历史高点，而比特币就像是‘风险资产冰山的一角’，且正在融化，”彭博情报（BloombergIntelligence）高级大宗商品策略师迈克・麦格隆（MikeMcGlone）表示，“我预计比特币及大多数加密货币将继续下跌。”

市场基础设施仍完好无损，且自特朗普当选以来，比特币价格仍有显著上涨。但对于一种被部分人预测年底将触及20万美元的资产而言，近期的暴跌无疑令人失望。如果在政策支持、主流接纳度提升、金融体系完善的情况下，比特币都无法突破瓶颈——那它还能在何时突破？

彭博情报ETF分析师埃里克・鲍尔丘纳斯（EricBalchunas）表示，目前来看，或许正是交易员们对“历史重演”的担忧，“让四年周期得以应验”。但他补充道，另一方面，“以往的典型节奏可能会出现些许偏差，甚至永久改变”。

加密货币做市商Caladan的研究主管德里克・林（DerekLim）表示，2017年和2021年的比特币牛市，并非单纯源于此前的减半事件，而是源于“一个更强大、更根本的驱动因素：全球流动性”。他补充称，随着美国政府停摆结束，这种流动性环境可能会重现。