1997年10月23日，香港银行同业隔夜拆息一度冲到300%左右。

同一天，恒生指数单日下跌1211点，收在10426点，跌幅超过一成。

那一年的7月1日，香港刚刚回到祖国怀抱，庆典的余温还没散去，一场看不见硝烟的较量就已经打到了家门口。

很多人后来讲起这段往事，总会提到一句分量极重的话：“保不住香港，我们以死谢罪！”

这句话在多篇回顾文章中流传，讲的是当年特区政府决策层在拿外汇储备入市时背负的压力，以及豁出去也要守住香港的决心。

这场保卫战，打了将近一年。

炒家立体围猎，香港危如累卵

把时间往前拨一点，1997年7月2日，泰国放弃泰铢与美元挂钩，泰铢应声大跌，亚洲金融危机由此拉开序幕。

此前，以索罗斯旗下量子基金为代表的国际对冲基金早已借入大量泰铢，等的就是这一刻。

泰国倒下之后，菲律宾比索、马来西亚林吉特、印度尼西亚盾接连失守。

到了1997年11月，韩国不得不向国际货币基金组织求援，日本也有一批银行和证券公司相继破产。

一路得手的国际炒家，很快把目光投向了香港。

香港从1983年10月17日起实行联系汇率制度，港元按约7.8比1与美元挂钩。

在炒家眼里，这道“挂钩”就是最值钱的靶子，只要打断它，就能把在泰国赚过的钱再赚一遍。

1997年10月下旬那一轮冲击，是他们的第一次试探。

金管局为了守住汇率，大幅收紧银根，拆息飙升，联系汇率保住了，股市却被利率拖着往下掉。

1998年1月和6月，炒家又先后发起两轮攻势，力度一次比一次大。

中国人民大学财政金融学院赵锡军在《香港金融保卫战》案例中梳理过这几轮交锋，认为越来越猛烈的投机风暴严重冲击了联系汇率制，香港金融市场随之剧烈动荡。

几个回合下来，炒家把港府的应对套路摸了个大概，1998年8月，他们亮出了真正的杀招。

这套打法被称作“立体投机”，就是汇市、股市、期市三条线一起动手。

做法并不复杂，炒家事先借足港元，同时在恒生指数期货上堆起大量空头仓位。

接着集中抛售港元，逼金管局抽紧银根、推高利率。

利率一高，股市必跌，期货空单就能落袋为安。

这是一个让人左右为难的局面。

港府要守汇率，股市就得被高息压垮；要是放利率一马，汇率又可能失守。

无论选哪条路，炒家都稳赚不赔。

证券时报在2015年8月28日的复盘文章里，把这场风暴称为世界金融史上一起典型的股市操纵案例。

1998年8月上旬，炒家火力全开，恒生指数一路下挫，到8月13日收报6660点。

要知道，1997年8月7日，恒指还在16673点的历史高位上，一年多一点的时间，指数几乎腰斩。

市面上，人民币要贬值、港元要脱钩的传言一阵接一阵，人心越来越不稳。

特区破例入市，中央全力托底

摆在特区政府面前的，是一道很难的选择题。

香港多年奉行“积极不干预”，政府从不直接下场买卖股票。

一旦破例，动用的就是外汇基金，那是香港几代人攒下来的家底。

赢了，金融体系得以保全；输了，谁也担不起这个后果。

“以死谢罪”这句话之所以被反复提起，恰恰因为当时的决策者心里清楚，这一步迈出去就没有回头路。

1998年8月14日，特区政府拍板入市。

财政司司长曾荫权负责指挥，金管局总裁任志刚负责执行，动用外汇基金买入恒生指数成分股，同时提高利率，抬高炒家借港元的成本。

当天恒指上涨564点，收于7224点，止住了连日的跌势。

由代行中央银行职能的机构直接入市干预股票和期货市场，在全球开放型资本市场上，这还是头一回。

香港并不是一个人在扛。

在最吃紧的时候，中央政府明确表态，将不惜一切代价维护香港的繁荣稳定。

内地中资机构也全力配合，和特区政府站在了一起。

还有一件事分量很重，那就是中国政府顶住压力，坚持人民币不贬值。

这个承诺稳住了内地经济，也让“人民币贬值、港元跟着脱钩”的说法不攻自破。

经济网在2019年10月9日刊发的亲历者回顾中写道，香港一度成为国际金融大鳄的攻击对象，但有强有力的中央政府支撑，最终顶住压力，金融市场得以稳定。

文章还提到，人民币不贬值的承诺提振了东南亚各地的信心，防止危机进一步扩散，在这场危机中起到了中流砥柱的作用。

不妨对照一下1992年的英镑。

那一次英格兰银行投入巨资护盘，最终还是没能守住，英镑被迫退出欧洲汇率机制。

香港的不同之处在于，它身后站着的是一个完整的国家。

决战一日定局，补牢长效固本

真正分胜负的日子，落在1998年8月28日。

这一天是恒指期货8月合约的结算日。

炒家手上压着大批空单，结算价压得越低，赚得就越多，所以这天他们一定会拼命砸盘。

港府的目标也很明确，就是把指数托住，让对方的空单在结算时赚不到钱。

开盘之后，卖盘一浪接一浪地压过来。

港府照着既定部署，对方抛多少就接多少，曾荫权、财经事务局局长许仕仁、任志刚一直盯到收市。

这一天，香港股市成交额达到790亿港元，创下港股开市以来的最高纪录。

收市钟声响起，恒指定格在7829点。

炒家没能把指数打下去，8月合约的空头不但没赚到，反而赔了进去。

浙江在线2018年12月18日的报道援引香港媒体估算，缠斗期间特区政府动用了约1200亿港元外汇储备，按当时汇率约合100亿美元。

这个数目，超过了英镑保卫战中英国政府投入的77亿美元，是政府与国际炒家正面对垒规模最大的一次。

8月28日一役之后，炒家并没有马上收手，而是把仓位挪到了9月合约，但主动权已经回到了港府手里。

1998年9月5日，金管局推出七项技术性措施，进一步巩固联系汇率制度，压缩炒家利用拆借市场推高利率的空间。

随后，香港方面又收紧卖空规定，加强对大额未平仓合约的申报和监管，把“立体投机”能钻的空子逐个堵上。

成本一高，炒家再也撑不下去，只能铩羽而归。

到1998年12月31日，恒生指数收在10048点，重新站上万点。

港府入市买进的大批蓝筹股，交给了1998年10月成立的外汇基金投资有限公司打理。

1999年11月12日，盈富基金在香港联交所挂牌上市，这批股票通过这种方式有序回流市场。

随着香港经济慢慢复苏，当年接下的股票非但没亏，还给外汇基金带来了不小的收益。

回头看，从1997年10月第一次遭袭，到1998年8月28日正面决战取胜，香港守住了联系汇率，守住了股市，也守住了国际金融中心的招牌。

特区政府敢于破例出手，中央政府坚定托底，人民币不贬值的承诺掷地有声，三者缺一不可。

“一国两制”在回归之初，就经受住了这样一场硬仗。

中央纪委国家监委网站2021年7月19日刊发的文章指出，金融安全是国家安全的重要组成部分，认真吸取亚洲金融危机的教训、总结成功应对的经验，对中国经济保持健康发展有着重要的借鉴意义。

2023年10月17日，联系汇率制度迎来实施40周年，这套制度经历了亚洲金融危机、2008年国际金融危机等多轮考验，一直平稳运行。

如今的香港，依然是全球重要的国际金融中心之一，在英国智库Z/Yen集团2025年9月发布的第38期全球金融中心指数中继续位列全球第三。

而1998年8月那场惊心动魄的较量，连同那句“保不住香港，我们以死谢罪”，早已写进了香港的金融史。