五矿期货重庆营业部
作者：五矿期货 王震宇
报告要点
回顾行情，氧化铝期现价格大涨背后的原因主要分为三个方面：一是国产铝土矿供应不足，山西和河南三门峡的矿山至今仍未大规模复产；二是海外氧化铝趋紧，氧化铝进口窗口关闭，供给端进一步承压；三是云南电解铝厂逐步复产，氧化铝需求预期增加。
展望未来，海外铝土矿进口的季节性下行和电解铝持续复产的预期将支撑氧化铝价格偏强运行，上半年氧化铝供需缺口预计将持续存在。短期期货库存的持续增加或对盘面价格上涨形成压制，中期仍需关注山西和河南铝土矿复产进度，若提产节奏相对较慢，氧化铝价格上行预计将持续。氧化铝AO2407合约参考运行区间：3450-4000元。
行情回顾：供需错配，氧化铝期现价格同步上扬
4 月份以来，氧化铝期现价格同步大涨。AO2406期货合约从最低3313元/吨上涨至最高3865元/吨，最大涨幅达16.67%,截止5月10日，收盘报3720元/吨；现货方面，山东价格自月初3260元/吨上涨11.96%至3650 元/吨，山西价格由3260元/吨上涨13.50至3700元/吨，新疆价格由3620元/吨上涨11.88%至4050元/吨。氧化铝价格大涨的背后主要可以分为以下三点原因：
一是国产铝土矿供应不足，山西和河南三门峡的矿山复产屡次不及预期，至今仍未大规模复产。今年前四月铝土矿总产量达1783.27万吨，同比下滑20.13%，尽管三月和四月产量环比出现小幅回升，但仍为近五年最低的产量水平。受此影响，氧化铝厂难以大幅提高开工产能，原使用国产铝土矿的内地厂商只能通过进口铝土矿进行配矿生产来使用维持产量。但据钢联调研，配矿生产的产成品的质量很多未能达到国标标准，影响电解铝生产效率，部分产出实际上等同于无效产出。近期，据阿拉丁的调研显示，山西地区的部分铝土矿矿山目前已经处于等待验收阶段，部分矿山将有望逐步恢复开采活动，国产矿端的紧张或将有所放松，但供应的大幅提升仍需时日，具体复产进度需进一步观察。
二是氧化铝进口窗口关闭，供给端进一步承压。一季度，中国进口氧化铝窗口打开，前三个月氧化铝进口量同比大增239%达52.57万吨。但随着美铝Kwinana和澳大利亚海外氧化铝厂装置部分关停和海外氧化铝持续流入中国，海外氧化铝供应同样偏紧，西澳氧化铝FOB价格从347美元/吨的价格持续上涨至 410 美元/吨，三月底开始进口窗口关闭，预计四月份氧化铝进口量环比将大幅下滑。截止5月10日，库存数据显示，四月份至今港口库存持续去化，由33.3万吨下滑至14.3万吨。
三是云南电解铝厂复产，氧化铝需求增加。随着云南电力供给好转，枯水期限电影响的电解铝产能逐步复产。据钢联数据显示，云南4月份运行产能同比增加41.5万吨至4269.55万吨，氧化铝消费维持增加预期。在这三重因素的驱动下，氧化铝总库存加速去化，截止5月10日，自四月份以来，氧化铝去库17.8万吨至424.9万吨，当前库存为近三年同期最低水平。短期供需错配推动期现价格同步上涨，同时期货盘面的高升水刺激大量现货流入仓单，流通现货转紧，现货价格进一步加速上涨。
展望未来：氧化铝价格上行动力能否持续？
供给端，压制氧化铝开工上行主要来源于铝土矿的供应不足，在国产矿开采持续受限的背景下，氧化铝厂主要通过大量进口海外铝土矿和消耗铝土矿库存的方式维持产量。展望后续，随着国产矿开采逐渐开始放松，国产矿端将有转宽的预期，但整体复产节奏或将偏慢。进口矿方面，今年第一季度合计进口3634万吨，同比去年高基数仍然增长1.90%，铝土矿4月份到港量数据同样高增，弥补了国产矿受限导致的供给缺口。但随着几内亚进入5-9月雨季，几内亚矿石发运将受限，按照六周的几内亚到港周期测算，6-10月的进口矿石或将出现季节性的下滑，导致进口矿石现货趋紧，或有望为氧化铝价格提供较强支撑。
需求端，进入2024 年 5 月，中国电解铝运行产能继续呈现上升趋势，这主要得益于云南省电力供应的持续稳定恢复，使得该地区剩余限产产能得以有序恢复。据SMM的预测，截至5月底，中国电解铝的运行产能有望环比增长约35万吨，达到4297万吨左右。据此估算，5月份的电解铝产量可能达到约364万吨。至于其他地区，目前预期不会有显著的产能变动。
综上，海外铝土矿进口的季节性下行和电解铝持续复产的预期仍将支撑氧化铝价格偏强运行，上半年氧化铝供需缺口预计将持续存在。短期期货库存的持续增加或对盘面价格上涨形成压制，中期仍需关注山西和河南铝土矿复产进度，若提产节奏相对较慢，氧化铝价格上行预计将持续。氧化铝AO2407合约参考运行区间：3450-4000元。
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