导 读

当下最有效的投资组合工具就是基金，越来越多的国企开始了解基金，熟练运用基金工具开展高风险投资，尤其是早期的创业投资、风险投资，用于投资新兴产业和未来产业。

在投资组合中要做好筹划工作，往往一只基金要投入某些特定领域，有很早期的风险极高的项目，也有晚期风险较低、产业已经进入成长期的项目。所以，在设计基金产品、编制基金投资项目组合的时候，要充分考虑不同风险层级的项目组合搭配，让高风险和低风险对冲，高收益和低收益对冲。

一、地方政府纷纷设立母基金，与社会资本合作发起设立子基金，培育战略性新兴产业和未来产业

近期，很多地方政府都在围绕培育地方产业，加快建设具有地方特色的现代产业体系，紧锣密鼓部署工作。各地方纷纷设立地方政府基金，很多地方政府基金都以母基金的形态出现。母基金并不直接投资具体项目，而是投入到不同类型的私募基金、产业基金、创业基金。通过母基金的方式，与社会资本合作发起设立子基金，引导社会资本投向战略性新兴产业和未来产业。

子基金的组织形式根据实际情况，可采用有限合伙制或公司制的形式。在采用有限合伙制形式下，母基金以有限合伙人（LP）身份出资参股子基金；在采用公司制形式下，母基金以股东身份参与子基金。

基金运作过程中，为获得相对稳定的平均收益率，要委托专业的基金管理人受托运营，并完全按照市场化机制考核相关基金管理人，对认定的项目进行跟投。通过种种市场化的手段，确保基金产品组合可以有效降低战略新兴产业、未来产业的投资风险。

对国有企业而言，如果最终实现平均正向的回报率，就无需担心个别高风险项目失败，项目投资血本无归，国有资产严重损失被追责问责。从具体操作来讲，用好基金工具也是与容错免责相配合的一项重要工作。

二、广州设立两大母基金，并建立投资容错免责机制

近期，广州就设立了两大母基金，这个不足为奇。明律师关注的是，这两只母基金在设立之初就建立了尽职免责容错机制。接下来，我们看一下广州如何构建容错免责机制？

两只母基金分别是广州天使母基金和广州并购重组母基金，从名字就能看出两支基金的不同定位。

天使母基金投资种子轮，几乎处于早期原创性阶段的项目。天使母基金的投资管理人要找到专业的天使投资子基金，然后通过天使投资子基金培育广州地方原创性、颠覆性的科技创新项目，尤其要解决从科技创新到产业创新，科技成果转化最后一公里的融资难题。

并购重组母基金主要在项目后期进入，推动创业项目，满足很多在早期种子轮和天子轮进入的投资人退出需求。承接好企业由初始创新不断发展壮大，由成长期向成熟期转化的阶段，继续做好投资扶持工作，实现从产业投资并购重组赋能发展，到最后分拆上市，进入资本市场的良性循环。

两只基金本身不是本次分享的重点，重点在于这两只基金建设过程中，广州提出要建立投资行为负面清单，建立容错免责机制。而建立投资行为负面清单，也是在为容错免责创造前提条件。

毕竟在天使轮近乎90%以上的项目可能都会失败，这种情况下如何向死而生，找到十不存一的那一个成功项目，是考验天使投资人专业能力最重要的工作。

想让天使投资人免除后顾之忧，就必须容错免责。但如果容错免责不加前提条件，没有约束机制，可能会导致很多投资人恶意滥用容错免责机制牟取私利。因此，必须建设投资负面清单，明确界定不允许投资的项目，明确规定依法合规必须严格执行的投资流程。

无论产业、法律、财务的充分尽调，相关投资的详实论证，还是内部投资决策、审批流程都在清单中，明确规定不允许触碰的红线。只有这样，在确保依法合规的前提下，才可以适用容错免责机制。

具体而言，广州设立的两只母基金如何规定容错免责机制呢？文件中明确规定了如下内容：

首先，明确规定天使母基金允许失败，但设置了上限。天使母基金对种子基金容亏上限为40%，也就是说一个项目40%的投入最终无法收回，不追究子基金管理人的责任。这就营造了鼓励子基金大胆投资种子轮项目，大胆培育发展新兴产业的导向。

实施过程中，只要不存在违法违规，违反禁止性规定牟取私利等情形，已履行规定程序作出决策的投资，项目没有达到预期成果，或者由于客观情况变化、行业风险等客观因素发生亏损，对基金管理人不予追究责任。

三、明律师点评

明律师认为，以上表述还不足以让基金管理人完全消除后顾之忧，容错免责机制还需要结合基金定位属性更加清晰、量化。广州的两只基金要进一步明确，基金运作过程中，基金管理人要清晰的知道，除了负面清单以外，还要承担的投资风险。母基金承担40%的风险，基金管理人要承担剩余的风险。

此外，一支专业的子基金还有其他投资人，双方在基金委托管理合同中，明确约定风险分配机制。这对基金管理人是最终划清风险责任，确保最后容错免责的重要依据。

对国资央企而言，在内部直接股权投资也需要考虑容错免责。容错免责机制和容错免责清单是真正考验每一家企业是否清晰认识到容错免责重要性，是为发展新兴产业保驾护航最重要的一项工作。