五矿期货重庆营业部

作者：五矿期货 夏佳栋

报告要点

4月底政治局会议提及“房地产高质量发展”，随后房地产相关的政策加速出台。尤其是5月17日出台了多项超预期的政策措施，包括首套房的最低首付比例下调为15%，二套房的最低首付款比例下调为25%。同时，央行还下调了房贷利率，设立了3000亿的保障性住房再贷款，用于支持地方国企以合理价格收购已建成未出售商品房。

众所周知，今年房地产销售情况不太乐观，房企的债务压力较大，对整体宏观经济造成了较大的影响。但地产行业具体的财务情况如何，却鲜有人去细究。本文将从A股房地产企业的财报入手，拆解当下房地产行业面临的具体困境。

A股房地产行业财报分析

一、房企利润表

一季度营业收入增速-13.59%，低于前几个季度。但整体下滑幅度并没有特别大，与市场对地产行业的直观感受有较大的差异。

一季度毛利率16.85%，较四季度略有反弹，但整体仍处于低位。与高峰时期相比，毛利率下降了一半以上。

四项费用率中，销售、管理、研发的变化不大，但财务费用率上升较为明显。原因是营业收入下降，但负债是刚性的，利息也是刚性的。分子利息几乎不变，分母营业收入变小，所以财务费用率上升。

一季度整个行业归母净利润仅为0.79亿，但比去年四季度的亏损525亿要好得多。

分析到这里，我们发现房企的利润表问题并没有很严重，问题主要是毛利率下滑，利润大幅减少并出现了个别季度亏损。

但这样的行业很多，房地产只是其中一个，并不能证明房地产行业非常困难。

接着，我们再看现金流量表和资产负债表，看看房企的现金流和资产项目是否存在较大的问题。

二、房企现金流量表和资产负债表

经营现金流为负，投资现金流肯定是负的，但筹资现金流也持续为负，就比较危险了。（大部分行业可以靠筹资来填补经营和投资的现金流出）。

房地产行业的三项现金流数据都是流出的，这样会导致账面现金持续减少。

统计房企的账面现金，确实出现了连续多个季度的减少，从最高峰接近1.4万亿元，降至今年一季度的8150亿元。

和筹资现金流反映的一样，房企的债务到期后归还，筹资现金流出，有息负债减少。但由于有息负债的绝对金额较高，偿还上千亿后，有息负债的绝对额仍高，债务压力仍大。

接着，我们看到了资产负债表中变化较大的一个项目，存货出现了较为明显的下降，且下降的绝对金额较大。

翻看存货明细数据，我们发现房企有大量的建设项目竣工后，交付给了购房者，导致存货显著减少。这和“保交楼”政策的目的是一致的。

存货属于流动资产，资产大幅减少，而之前我们看到利润变化不大，那么必然有一个负债项目也出现了大幅减少。

顺着上面的思路，我们找到了大幅下降的负债项目——预收账款。从图中看，2021年顶峰在3.5万亿以上，目前只剩下约2万亿，减少了1.5万亿。

地产预售制度下，房企理应按期建成交付。但有部分房企因资金链问题，无法按期交付房子，预售制度被大众质疑。预付购房者信心受挫，导致房企的预收款大幅下降。

其实预收账款就是房企的一笔现金收入，是实实在在的现金流入。如果将预收账款的变动加入到营收数据当中，我们发现房企的加入预收变化后的营收，一季度下降幅度高达35.44%，这才是整个行业的真实销售现金收入。这也能解释房企的实际处境比营收数据要差得多。

三、小结

汇总房企的利润表、现金流量表、资产负债表后，我们发现房企最主要的问题有两个，第一个是高额有息负债，在营收大幅下降的情况下，财务费用率大幅上升，侵蚀了净利润，而且高额负债也限制了房企继续融资的能力，资金紧张会影响经营状况。第二个是预收账款大幅减少，使得房企的实际现金收入大幅下降，出现资金周转困难，同时也反映了房企的实际销售情况比营收要差得多。

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