王涵为中国首席经济学家论坛理事，兴业证券首席经济学家、经济与金融研究院副院长

要点

出口是今年资本市场关心的重点之一，但由于近期全球化进一步遭遇逆风，使得市场对出口中长期前景仍持怀疑态度。笔者认为，当前市场以发达国家为主线研究出口的框架亟待调整。市场真正应该关心的不是西方 10 多亿人的市场，而是其余新兴市场 50 多亿人的潜在需求。

如果将全球看成一体，大部分新兴市场工业化程度低，但巨大的人口基数意味着这些经济体如果进行工业化，会对制造业产品产生巨大需求。发达国家虽然经济体量大，但已完成工业化的进程，而近年来逐渐走低的经济增速，叠加服务占比高的需求现状以及贸易保护情绪的抬头，意味着其对中国出口产品——尤其是中高端产品——的拉动可能开始遇到瓶颈。

而反观其他新兴市场的 50 多亿人口，尽管中国产品短期内很难提升利润率，但由于中国在中高端制造领域具备性价比优势，因此相较于发达国家产品而言，中国制造更有望在这些市场提升市占率。

如果中国的中高端产品能够在新兴市场中进一步确立显著的竞争优势，销售和生产的正循环将进一步形成。以 14 亿中国人和 50 多亿其他新兴市场人口为基本盘的中国产品，也将在后期打开发达国家市场、克服逆全球化逆风的进程中占据有利地位——这就是笔者对于出口未来将走向“农村”包围“城市”的理解。

当然，由于供需的问题与新兴市场购买力的现状，在一段时间内中国产品要出现大幅涨价是比较困难的，但当前的主要矛盾并非快速提升利润率，而是尽快在这 50 多亿人的市场提升市占率，这有些类似于前些年互联网平台企业在扩张过程中经历“先抢市占率后提升定价能力”的过程，这可能是当前市场未完全意识到的问题。

对于资本市场而言，考虑到这是一个中长期的结构性变化，结合上一轮中国加入 WTO 到市场完全正面反应也经历了较长时间，市场对这一“农村包围城市”逻辑的接受也需要时间。因此市场的短期逻辑可能还是围绕“提升市场内生稳定性”的相关政策来进行演绎。

风险提示：国内外经济政策不确定性，地缘政治风险，全球经济金融风险。

正文

一、新兴市场50多亿人口是未来新增需求的主线

海外新兴市场 50 多亿人口具备巨大的潜在需求。近年来，全球出现逆全球化潮流，在发达经济体尤为明显，特别是美国“脱钩断链”，一度给中国出口带来压力。尽管过去发达国家是主要的需求提供者，但从需求潜力来看，新兴经济体具有更广阔的市场和空间。一方面，新兴经济体更高的经济增速意味着更大的增长潜力，根据 2024 年 4 月 IMF 的世界经济展望报告，2023 年发达经济体增速 1.6%，而新兴经济体增速达 4.3%。另一方面，需求的来源实际是人口，而从全球约 80 亿人口分布来看，发达经济体的人口仅占了总人口约 1/8，约 10.6亿人。不考虑中国 14 亿人口，剩余新兴市场的总人口则有约 55 亿人。可以说，这 50 多亿人是未来新增需求的主线。

新兴市场也潜藏着巨大的工业化需求。与美欧等发达国家主要提供消费需求不同，新兴市场更多有着工业化的诉求。数据指向 2021 年，马来西亚、印度、越南等新兴经济体的人均铁路里程分别为 0.49 公里/万人、0.48 公里/万人、0.32 公里/万人，明显低于美国(4.47 公里/万人)、德国(4.01 公里/万人)等发达国家;剔除针对中国贸易摩擦前十的经济体，其他新兴经济体(除中国)人口占海外人口大约 58%，但 GDP 固定资本形成仅占约 22%;新兴经济体偏低的资本存量和投资指向其工业化发展的需求和潜力。而中国发展工业化的经验，和具有的条件——齐全的工业门类和强大的工业生产能力，可以为海外新兴经济体在工业化的过程中提供工业品、技术、人力、经验等方面的帮助。同时，从中国产品、企业不断走出去来看，中国已经培育了一批国际竞争力的产品和企业。实际上，中国与新兴市场之间的互动已经在加强，比如一带一路倡议等。同时，中国的出口结构也在发生变化，对东盟出口在中国出口中的占比从2012 年的 10.0%增长到 2023 年的 15.7%。

二、全球格局变化下，中国仍坚持不断地推进开放

2016 年以来，英国脱欧、美国加征关税引发逆全球化、新冠疫情后的全球供应链重构，乃至 2022 年的俄乌冲突、2023 年的巴以冲突等使得全球不确定性上升，世界正经历“百年未有之大变局”。但在此全球格局变化之下，中国仍坚持不断开放的进程。

境内外人员交流不断活跃，航班恢复超七成。一方面，中国为外国人入境提供便利，相关政策不断放宽。2022 年 12 月宣布，2023 年 1 月起恢复口岸签证签发，恢复执行 24/72/144 小时过境免签政策。2023 年 7 月，中国恢复对新加坡、文莱的单方面免签;同年 11 月，对法国等 6 个国家持普通护照人员试行单方面免签政策，并不断扩大单边免签的国家/经济体。另一方面，对中国实行免签和落地签的国家也在逐渐增加。截至 2024 年 5 月 10 日，中国已同 20 多个国家之间签定普通护照互免协定，其中 2024 年中国新增与泰国、新加坡和安提瓜和巴布达三国缔结互免签证协定。2024 年 4 月，国家移民管理局发布显示，2024 年 1 季度，全国移民管理机构累计查验出入境人员超 1.41 亿人次，同比上升 117.8%。随着人员往来交流的频繁，跨境航班的班次也快速增加。2023 年底，中国国际客运定期航班恢复至约疫情前的 62.8%。而根据民航局发布, 2024年 5 月 6 日至 5 月 12 日的一周，该数据进一步恢复至疫情前约 73.1%。

继续推进同海外的经贸联系。在对外投资、外贸等方面，中国的份额和中国当前的经济规模仍有差距。2023 年，中国 GDP 占全球比例 16.9%，而中国出口占全球比例 14.5%;2023 年中国直接对外投资 OFDI 的流量、存量占全球比例分别为 9.5%和 6.6%;2023 年德国、日本货物和服务进出口总值对 GDP 比例分别为 91.2%和 45.1%，而中国仅为 37.2%。考虑中国的经济规模，中国应该进一步开放，在对外投资、外贸等方面加强同海外、特别是新兴经济体的联系。

在投资和贸易领域拓展空间外，金融合作与开放也更多元化。除了与美欧等发达经济体之间的交流外，要更重视与东南亚、中东、非洲、大洋洲和南美洲等各个新兴经济体之间的关系。从对外投资方向和中国贸易结构来看，中国与 50 多亿人口南南市场之间的经贸关系正在不断深化。不仅如此，中国也在不断推进多元化的金融合作与开放。比如，据证监会网站披露:“2024 年 5 月 20日，中国证监会主席吴清会见财政大臣杰德安，就中沙资本市场合作、共同推进绿色转型等议题进行了交流。”此外，6 月 4 日，路透社有报道称卡塔尔主权基金有意向入股华夏基金 10%的股权。随着多边的经济、金融领域往来、开放，人民币在全球的接受度也在上升。SWIFT 数据显示，2024 年 5 月，人民币在全球支付货币中排名第四，超过日元，仅次于美元、欧元和英镑，占比约4.47%。而在 2023 年 5 月，占比仅为 2.54%。

三、A股正在积累一批自主可控且具有全球竞争力的优质企业

在 20240515 经济每月谈第一期《中长期逻辑的思考:经济动力、AI、产业链与“产能过剩”》中，笔者指出中国工业增加值世界第一，产业链优势巨大。这种完备工业体系也使得中国企业创新升级“从点到面”。比如，一个手机生产商想要造汽车，最重要的是想法和整合资源的能力，而中国的供应链能够提供大部分的零部件，所以能够很快实现生产，这是其他经济体很难匹敌的优势。

而对于市场来说，在中国完备工业体系基础上迅速成长的优质企业也陆续成为了国内资本市场的重要主体。实际上，A 股已经积累了一批这类型的企业——这部分企业得益于国内完整的供应链，在错综复杂的国际环境中也能自主可控发展并不断提升其全球竞争力。以新能源汽车领域为例，尽管面临外部日益严格的遏制措施，但国内车企在技术突破的同时也提升了全球市占率。数据指向，相比 2021 年，2023 年中国 A 股上市新能源车企的营业收入在全球同类上市车企中的占比从 35.0%上升至 38.9%。

四、地区发展处于区间范围内，整体风险可控

在 20240201 报告《地产“破局”关键在地产之外》中，笔者指出中国 GDP全球位列第二位，制造业全球位列第一位，同时中国的人均 GDP、中国制造业工人的劳动生产率、工资水平等决定了中国房地产的长期价值。但短时间内，地产对经济仍有拖累，而考虑到房地产产业链在经济中占有不小的比重，地产行业的低迷也给市场带来了一些担忧。但笔者认为中国的房地产未来发展是有底的，风险可控。

地产政策不断强调和完善指向未来房地产发展处于区间范围内。2016 年提出“房住不炒”后，近一年房地产政策围绕该目标也在不断放松调整;2024 年4 月 30 日政治局会议强调“保交房”，再次明确房地产发展的新模式，相当于给出了未来房地产发展的区间，也意味着房地产风险是可控的。笔者认为，未来房地产金融属性下降、商品属性和公用属性上升较为明确，而政府主导的住房(保障房、城中村改造等)在住房供给中的比例也会有所上升。

房地产风险仍然可控。笔者认为，近期房地产市场低迷，背后重要的原因是短期内民众对地产“烂尾”仍有担忧。实际上，在政策不断推进“保交楼”、“保交房”背景下，这一问题正在逐步解决，而且已经取得了明显的成果。因此，在居民信心逐渐修复后，预计房地产将会回到更加健康的发展道路上来。

风险提示：地缘政治风险，全球经济政策不确定性，全球经济金融风险。