北国风光，千里冰封，万里雪飘。

在北方的冬季，由于集中供暖的存在，可能比南方更舒适一点。今天我们要介绍的企业就是一家和供暖相关的公司——力聚热能，2024年2月1日，力聚热能已经在上交所注册生效，此次IPO拟募资15.36亿元，用于扩产和补充流动资金，然而龙头真的像表面那样光鲜亮丽吗？

锅炉细分领域龙头

力聚热能的主营业务是热水锅炉与蒸汽锅炉的研发、生产和销售，产品用于供应采暖和生活用水，以及供应工业生产所需的蒸汽。

力聚热能是锅炉行业内少数自主掌握锅炉设计技术、燃烧技术、控制技术的企业。水冷预混燃烧技术是其最具竞争力的核心技术，运用这种技术研发的燃气锅炉节能环保、低氮排放、安全可靠，打破了国外垄断，填补了国内空白。

在2020-2022年期间，力聚热能在工业锅炉的细分领域热水锅炉的市场占有率排名第一，并且在国内真空/微压相变热水锅炉细分领域中处于国内领先地位，国内排名第一，是锅炉细分领域的龙头，客户包括了青岛能源集团、济南热电集团、陕西建工安装集团、中国中元国际工程公司、双汇投资发展公司等。

增收不增利，盈利能力下降

在热水锅炉行业，一般在采暖季开始前或季初完成热水锅炉的调试和安装，同时大型集中供热项目主要在下半年签订合同，由于设备总量较大、建设周期长，部分项目在合同签订当年可能不具备验收条件，所以调试验收会顺延到第二年1月份。

基于以上两点，力聚热能的销售收入主要集中在每年的1月和10-12月，所以我们暂且搁置2023年上半年的营业收入和归母净利润数据，把目光集中到2020-2022年上。

从招股说明书里可以看到，在2020-2022年期间，力聚热能的营业收入持续增长，从6.78亿元增长到9.84亿元，年均复合增长率为20.47%；而同期归母净利润却逐年下滑，从1.84亿元下降至1.64亿元，2022年更是同比下滑9.65个百分点。

此外，力聚热能的扣非净利润在逐年下滑，非经常性损益占利润比例整体也在下降，在2022年已经下降至10%以下，可见非经常性损益对公司盈利能力不存在重大影响，是净利率方面存在问题，我们进一步来看下它的净利率情况。

1.毛利率整体下降

从招股说明书里可以看到，力聚热能的毛利率整体是呈现下滑趋势的，已从2020年的52.86%下降至2022年的40.16%。

从力聚热能的毛利率构成上来看，占比较高的热水锅炉项目对其主营业务毛利率影响最大，并且凭着其在国内真空热水锅炉领域的高市场占有率，议价能力也强，除2022年以外该项目的毛利率均大于50%。

2022年，力聚热能承接的陕西明德热力电子城站煤改气工程项目、青岛智能低碳区域能源系统改扩建项目等大项目毛利率较低，导致了其热水锅炉毛利率相对较低，比上一年下降10多个百分点。

另外，在力聚热能的成本中，直接材料占比常年维持在60%以上，占比较高，直接材料又多为管材、板材等钢类原材料，受其价格波动影响大。

2.销售费用率显著高于同行

除了毛利率，期间费用率也是一个不容忽视的因素，而在期间费用率之中，力聚热能销售费用率的问题又尤为突出。

行业内像是西子节能、华光环能、海陆重工、迪森股份等，它们的销售费用率平均在2.5%上下，而力聚热能的销售费用率却基本维持在10%以上，并且整体上存在上升趋势，远超行业平均水平。

这有两方面的原因：

首先是其他公司主营产品为电站锅炉、余热锅炉等，而公司的主营产品为工业锅炉中的热水锅炉和蒸汽锅炉，产品存在着差异。虽然力聚热能是细分领域的龙头企业，但相比起来，规模还是较小，所以销售费用占比较高。

其次是它在真空/微压相变热水锅炉的细分市场已形成龙头优势，销售区域遍布全国，而公司又主要采用直销模式，需要更多的销售人员来开展业务。从数据上看，公司销售人员占总人数比例超过10%，而西子节能、华光环能等这一数据平均值在6%左右。

由于销售人员需要常年在外地工作，公司为了提高销售人员的积极性，提供了较高的薪酬奖金制度。销售人员多且平均薪酬水平高，二者共同导致了销售费用率比同行高。

正是在毛利率和销售费用率的双重作用下，拉低了其净利率，导致净利润下降。

募资15.36亿，超过扣非净利润十倍

力聚热能此次IPO拟募资15.36亿元，其中大部分是用于建设年产3000台套高效低排热能装备未来工厂，少部分用于补充流动资金。

值得关注的是，力聚热能在2022年的扣非净利润为1.52亿元，也就是说，如果成功上市，其募集的金额是2022年度扣非净利润的十倍还多。

而且在2020年和2021年，力聚热能现金分红金额分别为7000万元和2.048亿元，其中2021年现金分红金额超过当年净利润，存在上市前夕突击大额分红的情况。

更何况市场对力聚热能的需求火热到，其募集金额需要达到如此之高的程度吗？事实好像并非如此。

从招股说明书里可以看到，近年来，力聚热能的产能利用率已经开始大幅下滑，从2020年的94.86%下降至2022年的82.88%，2023年1-6月更是只有50.75%，和2022年同期相比，下降32.13%。

以2022年为例，力聚热能的热水锅炉销售1218台，蒸汽锅炉销售489台，二者合计销售1707台，而募集资金所建设项目建成后年产达3000台，是其年销量的1.75倍还多。

未来成功上市募集到资金，项目落地投产后，产能是否会出现过剩也未可知。

结语

力聚热能作为锅炉细分领域的龙头，在近些年出现了增收不增利、毛利率整体下降、销售费用率高于同行等问题，但在这样的背景下，力聚热能依然进行IPO募资扩产，并且募资金额远超过其每年的扣非净利润，前景如何存在着不确定性。

以上分析不构成具体投资建议。股市有风险，投资需谨慎。

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