6月14日，据酒价参考数据，飞天茅台（散瓶，53度，500ml）批发参考价又下跌了20元，报2400元/瓶，今日酒价数据则显示，飞天茅台散瓶批发参考价从前一日的2420元下跌至2230元，单日跌190元。离经销商眼中2500元的“生死线”渐行渐远。

与此同时，公司股价延续下跌态势，盘中大跌超过2%，收盘报1555.00元，逆势收跌1分钱。自5月8日茅台开始持续下跌至今，个把月时间每股跌了200多元。茅台还是那个茅台吗？茅台的底到底在哪？“人不能两次踏进同一条河流”，无人知道底在哪，但可以借鉴历史，以便有个大致的借鉴。

估值到哪了？还差65%，10年前竟有百元茅台

2014年1月8日，贵州茅台股价触及118.01元的阶段底部，随后几日，其收盘价也低于120元，当时贵州茅台2013年报未披露，2013年前三季和2012年第四季度，公司每股收益分别为10.66元及2.78元，合计13.44元，也就是说，在那个低迷的时候，茅台滚动市盈率（TTM）连9倍都不到。

今天一两千元一股的茅台股票，十年前竟然是百元茅台。

竟然有百元茅台？千真万确，彼时的2013年，是贵州茅台跨越式发展征程中挑战最多、困难最大的一年，国内外形势错综复杂，行业持续深度调整。

以更大的宏观视角看，2012年下半年至2016年，中国宏观经济再次进入调整期，同时国家相继推出“八项规定”、“六项禁令”等一系列限制“三公”消费的政策，限制公款消费高端酒。商务消费和政务消费等消费情景受限，消费需求在短期内快速下降，且白酒价格承压严重，我国白酒行业进入深度调整期。

另一个背景是，当时的股市处于大熊市的末期（半年后开启牛市征程），即便茅台在行业调整期并未出现收入、净利润负增长而仅仅是停滞，但市场也只是给予了其9倍的滚动市盈率。

那么，现在呢？跌了这么多，茅台还有25倍市盈率。和最小值8.83倍相比，还差65%！

茅台历史市盈率PE-TTM（截至6月13日）

速度到哪了？增长停滞还未到来

在上一轮的深度调整期，与很多白酒企业收入、净利润大幅下降相比，茅台相对较强，仅仅是收入、净利润几乎停止增长而已。

2012年至2017年，茅台营业收入增速分别为43.76%、16.88%、2.11%、3.44%、18.99%、49.81%，很明显，先是降速，其后是停滞，随后才是反弹复苏。2014年和2015年，茅台的收入几乎停止了增长，归母净利润也是如此，那两年只有1%左右的“象征性”增速，正如上图所示，2014和2015年是明显的底部。

那么，现在呢？2023年，茅台营业收入还有19.01%的增速。而按照经营计划，2024 年贵州茅台主要目标包括实现营业总收入较上年度增长 15%左右。

以此观之，现在的茅台顶多算降速的阶段，而非停滞的阶段。现在谈论茅台的底部，还差得很远。

分析师怎么看？不过分悲观

南京证券食品饮料行业研究员宋芳分析白酒当前形势称，春节后，白酒消费进入传统淡季，需求端表现依然偏弱。今年端午表现整体较为平淡，从消费场景来看，婚宴等宴席场景受去年高基数影响出现下滑，生日宴等小型宴席虽有上升，但消费档次和消费量与婚宴比仍有差距。大众聚饮消费表现较为平稳，但消费者更加理性，存在降级现象。商务消费仍然未见明显改善。从价格带来看，高端受到茅台批价下滑影响，短期压力增大，五粮液批价仍然较为坚挺。次高端因商务消费承压，短期仍未见明显改善。大众价格带表现较为平稳，100-300元需求相对稳定。从回款进度上看，今年端午回款节点，行业回款整体略慢于去年同期，其中，五粮液、今世缘、古井贡酒快于去年同期。

“批价见底后，股价才会见底。目前（茅台）批价还在跌。”一位上市券商分析师6月13日对百酒研究局说。

知趣咨询总经理、酒类分析师蔡学飞认为，价格是由供需关系决定的，股价很大程度上反映了资本市场对一家企业未来发展前景的预期，从目前来看，目前属于酒类消费淡季，而且茅台也属于人员、战略的交替磨合阶段，市场观望情绪比较浓厚，再加上市场、投资者等对于外部经济环境与酒类未来消费预期分歧较大，综合导致了此次茅台价格的波动调整。客观的说，飞天茅台具有消费刚需性，其一定的降价也会带来市场消费需求和人群的扩大，从而很快达到新的供需平衡，从而稳定价格。

蔡学飞还表示，积极的看，茅台在高端宴席、礼品市场的社交属性没有变化，并且实际售价依然远远高于茅台官方指导价，茅台直营销售占比也接近50%，随着茅台控货减少供给，积极扩大需求等战略政策不断落地，这些都是茅台能够维持价格稳定的基石；此外，过去几年，茅台构建了包括1935、生肖、尊品、珍品、精品等在内的多个细分价格带产品，较为完善的产品矩阵，多元化的利润结构增强了茅台整体抗风险能力，这是茅台能够保持价格稳定的基础。